mahmut

mahmut

20-12-2020

12:39

1)Arkadaşlar, uzun vadeli yatırım kapsamında bir şirketin analizini yapmamı istediler. Bu kapsamda ALKİM şirketinin analizini yapacağım. Temel analiz bilgiseli tamamen Yaşar Erdinç Hoca’nın bize öğrettiği şekilde ve sadece analiz amaçlı yapılacaktır. Yatırım tavsiyesi değildir.

2)Bu bilgiselinde temel analize ek olarak uzun vadeli yatırım stratejisine ve bu konudaki yatırım gurularının görüşlerine dairde bazı bilgiler sunmam gerekecektir. Zira ALKİM şirketi uzun vadeli yatırım kapsamında analiz edilecektir. Yatırım stratejisinin gerekliliği noktasında

3)Greenblaat’ın “The Little Book That Beats the Market” eserinde geçen şu sözlerinin önemli olduğunu düşünüyorum. “Bir yatırım stratejiniz olmadan hisse senedi almak, elinizde yanan bir kibritle dinamit fabrikasına girmek gibidir. Belki şans eseri bu fabrikadan sağ çıkabilirsiniz

4)ama bu sizin bir budala olduğunuz gerçeğini değiştirmez.” Yaşar Erdinç Hoca, tüm ders slaytlarını siyah puntoyla yazarken uzun vadeli yatırım stratejisi kapsamındaki ders slaytlarını sarı renkle yazardı. ve bu durumun gerekçesini şu sözlerle açıklardı:

5)Sarı hüznün rengidir, ben size 25 yıllık deneyimime dayanarak korkunç servetler kazanmanın yolu olan uzun vadeli yatırımı anlatacağım ama siz çeşitli bahanelerle bunu umursamayacaksınız içinizden belki de sadece %1’niz ancak bunu uygulayacak geriye kalan %99 bu korkunç

6) karlardan mahrum kalacak ben bunu her seferinde hatırladığım için hüzünleniyorum ve de hep hüzünlü olacağım derdi. Uzun vadeli yatırımcı olmak için inanın çok zeki olmanıza gerek yok. Graham’ın “The Intelligent Investor” eserini dikkatli inceleyenlerin fark edeceği ilk nokta

7)akıllı yatırımcı tanımlanırken bir kere bile zekaya vurgu yapılmamış olmasıdır. Sadece temel düzeyde bilgi (muhasebe dersine giriş kitabının ilk 50 sayfası bile yeterli olabilir) ve insanı insan olmaktan uzaklaştıran; kibir, acelecilik, açgözlülük gibi hayvani güdüleri kontrol

8)altına almak yeterlidir. Buffet 2007 yılında Kiplinger’s Personal Finance’de yayımlanan bir söyleşisinde yatırımcıların, yatırım konusunda başarılı olması için zekaya çok fazla ihtiyaçlarının olmadığını ifade ediyor. Sadece diğer insanların başını belaya sokan dürtüleri kontrol

9)altına almamızın yeterli olacağını söylüyor.Bu kadar basit olan uzun vadeli yatırım stratejisi sizi yarışa otomatikman ayrıcalıklı bir şekilde dahil ediyor. Bu ayrıcalıklardan birincisi; yatırım mesleğinin en maliyetli kalemi olan alım-satım komisyonlarının minimize edilmesidir

10) Odean ve Barber’in “Trading is Hazardous to Your Wealth” adlı çalışması 10 yıllık bir sürede iki milyonu aşkın hisse senedi alım satım işlemini incelemiştir. Bu çalışma verilerine göre ortalamaların altında kazanç elde eden hesapların tamamının ortak noktası sık derecede

11)al-sat yapması ve buna eşlik eden yoğun işlem maliyetleridir. Uzun vadeli yatırım stratejisinde bu masrafları otomatikman minimize edildiği için uzun vadeli yatırımcıların doğru şirket seçimiyle ortalamaların üzerinde getiri elde etmesi içten bile değildir. Bu ayrıcalıklardan

12)ikincisi, herkesin birbirini yok ettiği kazananı olmayan bir savaşın dışında kalınmasıdır. Uzun vadeli yatırımda kişi şirketin karlarına ortak olur ve kazandığı para bu karlarla genel olarak aynı doğrultudadır. Peki diğer yatırımcılar kısa vade de nasıl para kazanıyor?

13)Cevabı çok basit! Birbirlerinin parasını alarak... Times dergisi, kısa vadeli fiyat hareketlerinden para kazanma sanatı olan (sanat diyorum çünkü gerçekten sanıldığından daha zor) spekülasyonun icracıları olan spekülatörlerin, sanıldığı kadar zeki olmadığını çoğu zaman

14)toy bireyler olduğunu ifade ediyor ve ekliyor: “Spekülatörler aynı anda birbirini havaya kaldırmaya çalışırlar” Dışarıdan baktığınızda bu hareketi ya tımarhaneden kaçmış delilerin ya da çocukların yapabileceğini düşünürsünüz ama garip bir şekilde bunu toplumda saygı gören

15)yetişkin bireyler yapıyor. Kısa vadeli yatırım arenasında her birey bir diğerini yok ederek para kazanabilir; zira ortada paylaşılabilecek artık bir değer yoktur. Uzun vadeli yatırımcı, yatırım stratejisi sebebiyle yukarıda anlattığım mantıksız oyunun otomatikman dışında

16)kalma ayrıcalığına sahiptir. Ayrıca unutmamakta yarar var, tüm borsa derslerinde hocalarımız bize hep aynı şeyi söyleyerek derse başlar: “Yatırımcı olun spekülatör değil!”Analizi yapılacak şirketle ilgili öncelikle temel düzeyde bilgi sahibi olmak bir gerekliliktir. Bu yüzden

17)öncelikle şirketin faaliyet raporları daha sonra varsa yatırımcı veya analist sunumları incelenmelidir. Ben bu temel düzeyde bilgi toplama sürecinde önceliği daima faaliyet raporlarına veriyorum. Bu aynı zamanda duayen yatırımcıların da sıkcana tercih ettiği bir yoldur. Buffet

18)1993 yılındaki bir konuşmasında faaliyet raporlarının önemine vurgu yapan şu sözleri sarf etmiştir: İlgilendiğim şirketlerin yıllık faaliyet raporlarını okuyorum. Ana kaynak malzemem bu raporlardır.” Buffet daha ileri tarihlerde gerçekleştirdiği bir röportajında ise

19)yatırımcılara ne tavsiye ediyorsunuz sorusuna: “A harfinden başlayarak tüm şirketlerin yıllık faaliyet raporlarını okumalarını tavsiye ediyorum” demiştir. Charlie Munger bir röportajında her gün 100 sayfa yıllık faaliyet raporu okuduğunu söylemiştir. Yaşar Erdinç Hoca,

20)faaliyet raporu okunmadan yapılan öğrenci analizlerini, “analiz yarım kalmış git tamamla” diyerek geri gönderirdi. Faaliyet raporuna baktığımızda ALKİM şirketinin 1952 yılında Kora Ailesi tarafından kurulduğunu ve 2000 yılında halka arz olunup borsaya kote olduğunu görüyoruz.

21)ALKİM, şirketi borsaya kote olan Alkim Kâğıt (%79,9) ve kote olmayan Alkim Sigorta (%50) üzerinde pay sahibi. Burada özelikle Alkim Kağıt’ın gelişimi dikkatli incelenmeli zira finansal tablolara verdiği katkı azımsanmayacak düzeyde.

22)Şirketin en önemli üretim faaliyeti sodyum sülfat. Kimya sektöründeki şirketleri incelerken bilmediğiniz bazı kavramların karşınıza çıkması çok normal ben burada bu kavramları olabildiğince sade anlatacağım. Sodyum sülfat, deterjanlarda dolgu maddesi, kâğıtta temel bileşen,

23)camda cam hamurunun içinde kullanılan bir kimyevi madde. Ayrıca bu madde tekstil sektöründe boyanın kumaşa geçmesini sağlamak için de kullanılıyor. Bu yüzden şirketin temel müşterileri deterjan firmaları, kâğıt firmaları (zaten şirketin birde kağıt firması Alkim Kağıt var,

24)ürünün hammaddeleri de zaten kendilerinde gayet akıllıca bir tercih), cam firmaları, tekstil firmaları oluyor. Sodyum sülfatın global olarak sektörel dağılımına baktığımızda ise en çok deterjan firmaları tarafından kullanılıyor.

25)Şirketin ikinci üretim konusu olan ürün ise sodyum klorür. İsminin çok cafcaflı olduğuna bakmayın bu bildiğiniz tuz. Doğal göl ortamında üretilen bu tuz; kimya, tekstil, gıda gibi sektörlerde kullanılıyor.Şirketin bundan ayrı magnezyum klorür ve lenoit üretimide var.

26) Ama bunların ne ismini ne de ne işe yaradığınızı bilmenize gerek yok çünkü şirketin portföyünde bu ürünlerin ağırlığı çok az şirketin yatırımcı ilişkileri ile yaptığım görüşmede şirketinde ifade ettiği gibi bu ürünler türev amaçlı tutuluyor. Şirketin ürettiği ürünlerin

27)ton bazında şirketin üretimi içindeki payı aşağıdaki grafikte mevcut. Bu grafiğe önem verilmesi gerektiğini düşünüyorum. Zira faaliyet raporlarının bize sunduğu en önemli veri kesiti adetsel/tonsal bazda bir artış olup olmadığıdır yoksa bir şirket

28)sadece fiyatları arttırarak da hasılatı yukarı çekebilir lakin bu arzuladığımız bir durum değildir. Şirket bahsi geçen ürünleri Çayırhan, Dazkırı, Cihanbeyli tesislerinde üretiyor. Bu tesislerden özellikle Çayırhan çok önemli

29)çünkü hem şirketin ana üretim konusu olan sodyum sülfat en yüksek kapasiteyle burada üretiliyor hem de konumu ve muazzam rezerv alanı sebebiyle şirketin büyümesinin itici gücünü oluşturuyor.

30)Şirket ihracatçı konumda bir şirket 3 kıtada 18 ülkeye ihracat yapıyor. İhracatını ton bazında 2015 yılından beri istikrarlı bir şekilde arttırıyor.

31)Alkim şirketi Türkiye’nin ve yakın pazarının en büyük, Avrupa’nın en büyük 2. Dünya’nın ise en büyük 10. Sodyum sülfat üreticisi konumunda bulunuyor.

32)Şirketin ürettiği sodyum sülfatı diğerlerinden ayıran bazı özellikler var. Öncelikle şirketin ürettiği sodyum sülfat tamamıyla doğal yollarla üretiliyor ve çok yüksek kalitede oluşturuluyor. Bu sebep dolayısıyla şirket Balkanlar, Ortadoğu, Afrika, Türkiye bölgelerinde

33)tartışmasız bir şekilde pazarın lideri ve alternatifsiz oyuncusu. Yani şirket muazzam bir rekabet gücüne sahip ve sayılan bölgelerde tekel konumunda. Peki uzun vadeli yatırımda böyle bir şirketin bize artısı ne olacaktır? Buna cevap vermeden önce rekabet gücü yüksek şirket

34) kavramından kastedilenin ne olduğunun cevaplanması gerekiyor. Buffet, rekabet gücü yüksek şirketi şu şekilde tanımlıyor: “Belirli bir bölgede veyahut her yerde ürettiği ürünün veya ürünün kalite seviyesinin bir eşdeğerinin bulunmadığı şirket.” Rekabet gücü yüksek şirketlerin

35)uzun vadeli yatırımdaki önemi noktasında ise çeşitli guruların görüşleri şu şekildedir: P. Fisher, “Common Stocks and Uncommon Profits” eserinde rekabet gücü yüksek şirketlerin önemini vurgulamak için şu sözleri sarf ediyor: “50 yıllık yatırım tecrübeme dayanarak şunu

36)rahatlıkla söyleyebilirim ki yatırımlarınızı pazar payını koruma kabiliyeti olan rekabet gücü yüksek şirketlere kanalize etmeniz sizin yararınıza olacaktır. Buffet gibi duayen bir yatırımcının bir işi batırdığını duymak biraz garip gelebilir ama bu, durumun gerçek olduğunu

37)değiştirmiyor (tıpkı Graham’ın borsada iflas ettiği, Keynes’in borsada iki kere tüm parasını sıfırladığı, Newton’un manipülasyon tuzağına düşüp servetini kaybettiği, Mark Twain’in borsada bir servet kaybettiği gerçeği gibi...) Peki Buffet gibi duayen bir yatırımcıyı batıran

38)şey neydi? Hagstrom, “The Warren Buffet Way” eserinde Buffet’in rekabetin çok yüksek olduğu bir alanda diğerlerinden kendini ayırabilecek özellikleri olmayan bir şirketi alma hatasına düştüğü için şirketini batırdığını ifade ediyor. Bu hatasından ders çıkaran Buffet, bundan

39)sonraki alım kararlarında mümkün mertebe öncelikle tekel olan değilse rekabet gücü yüksek olması sebebiyle hendekleri olan şirketleri portföyüne alıyor. ALKİM’le ilgili iki güzel haberim var: Birincisi şirketin hendekleri var ikincisi ve daha güzel olanı ise

40)şirket tekel konumunda bulunuyor. P. Lynch “One Up on Wall Street” eserinde tekel olan şirketlerin daima! Hissedarlarına büyük karlar kazandıracağını ifade etmektedir. Lynch’in eserlerini dikkatlice okuyanlar farketmiştirki eserlerinde çok az yerde kesin ifadeler vardır.

41) Peki bu konuda kesin konuşmasının sebebi nedir? Çünkü siz tekelseniz gerek maliyetleri gerek fiyatları istediğiniz gibi indirip çıkartabilirsiniz. Lynch kendisinin de en çok tekel şirketleri sevdiğini ve böyle şirketleri portföyünde tutan kişilerin sırtının yere gelmeyeceğini

42)ifade ediyor. Uzun vade kapsamında incelediğim şirketlerin faaliyet raporlarında dikkat ettiğim hususlardan biri de şirketin geleceğe dönük büyüme potansiyelidir, yoksa geçmişte iyi performans göstermiş ama bunun artık sonuna gelmiş bir şirketin kime ne yararı olur ki?

43)ALKİM faaliyet raporunda şirketin ana üretim konusu olan sodyum sülfatın %69’nın deterjan firmaları tarafından alındığı ifade ediliyor. Başka bir ifadeyle babalar ve çocuklar kıyafetlerini kirlettikçe işler iyi gitmeye devam edecek demek. (Dikkat edin burada aynı zamanda

44)hayati bir soru olan işleriniz ne zamanlarda iyi gider sorusunun da cevabını vermiş olduk) Buna ek olarak şirket dünyada üzerini kirleten insanların sayısı arttıkça (nüfus artışı) ve çamaşır makinası kullanım oranı arttıkça büyümesini sürdürebilecek. Bu noktada özellikle nüfus

45)artış hızı yüksek ama çamaşır makinası kullanım oranı düşük olan Ortadoğu ve Afrika ülkeleri büyüme için muhteşem bir imkân sağlayabilir. Zaten ALKİM firması Ortadoğu ve Afrika’ya en yakın konumda olan en büyük sodyum sülfat üreticisi burada iki sorun ortaya çıkıyor:

46)İleride oluşacak muazzam talebi karşılayacak stokları mevcut mu ve bu pazarlara daha fazla yoğunlaşmayı düşünüyorlar mı? Bu fikir çilesini nihayete erdirmek için hemen telefona sarılıp ve şirketin yatırımcı ilişkileri departmanıyla görüşüp bu iki soruyu sordum. Şirket,

47)öncelikle talep karşılama noktasında stok sorunu yaşamayacağını ifade etti ama ben şirketi uzun vade kapsamında incelediğim için toplam stok miktarını öğrenme noktasında birazcık daha ısrarcı oldum. Sadece Çayırhan’daki madenden 800 milyon ton civarı stok olabileceğini

48)öğrenince rahatladım. İkinci soruma ise bizde sizin gibi düşünüyoruz, büyümemizin itici gücünün Ortadoğu ve Afrika’da saklı olduğundan eminiz dediler. Ayrıca büyüme ile ilgili bir şirket prensibini de söylediler. Hiçbir zaman %15 büyümenin altına düşmeme gibi bir kurum

49)politikamız var dediler. Siz iyisi mi bu oranı aklınızda tutun belki PEG Rasyosunu incelerken işinize yarar. Şirketle ilgili temel düzeyde bilgi edindikten sonra şirketin analizine geçmeden önce şirketin haber akışının kontrol edilmesi gerekiyor. Zira haber akışındaki olumsuz

50)bir durum sebebiyle şirketin analizini bile yapmaya gerek kalmayabilir. Orta vade kapsamında yapılan yatırımlarda şirketin 1 yıllık haber akışını incelemek yeterli olabilirken uzun vade kapsamında yapılan analizde en az 5 yıllık haber akışını kontrol etmek gereklidir +++

51)Şirketle ilgili 5 yıllık haber akışını tüm haber kaynaklarını (KAP, gazete, dergi, televizyon) dahil ederek incelediğimizde hisse alış-satış ve yatırım haberleri ön plana çıkıyor.

52)Şirketin yatırım haberlerinde 2016 yılından beri gündemde olan potasyum sülfat yatırımı hakkındaki haber ve Çayırhan tesisinde kapasite artışıyla ilgili olan haber hemen ön plana çıkıyor. Öncelikle potasyum sülfat yatırımı ile ilgili kısmı inceleyeceğim ve bunu yaparken

53) bu konuda hazırlanan basın bülteni ve analist sunumuna başvuracağım. Potasyum sülfat, bir gübredir. Bitkilerin daha çabuk ve daha kaliteli bir şekilde ürün vermesini sağlar aynı zamanda bitkileri hastalıklara karşı korur. ALKİM şirketi Afyonkarahisar Dazkırı’da yapacağı

54)potasyum sülfat üretimini 2021 yılında bitireceğini ifade etmiş. Bu yatırımla birlikte şirket Türkiye’nin ve yakın çevresindeki tek potasyum sülfat üreticisi olacak. Yukarıdaki kısımda rekabet gücü hakkında yazdıklarımı lütfen zihninizde canlandırın ve bunun uzun vadeli

55)yatırımda ne kadar önemli olduğunu bir kere daha hatırlayın. Şirket bu tesiste 50 bin tonluk üretim yapacak, Türkiye’nin bir yılda dışarıdan aldığı miktar da tam olarak 50 bin ton lakin şirket ihracat odaklı bir şirket olduğu için 25 bin tonunu dışarıya ihraç etmek istiyor.

56)Yatırımcı ilişkileri departmanıyla yaptığım görüşmeye göre şirket yurtdışı satış için biri Norveçli diğeri İsveçli olan iki kurumla neredeyse anlaşacak noktaya gelmiş. Şirket bu yatırımı için harcayacağı 14 milyon Euro’yu 2.5 yılda geri çıkartacak. (Bu bilginin ne kadar önemli

57)olduğunu ROIC rasyosunu anlattığımda daha iyi kavrayacaksınız). Potasyum sülfat üretimi için iki hammaddeye ihtiyaç duyuluyor. Bunlardan birincisi sodyum sülfat zaten bunun dünyada en büyük üreticilerinden biri şirketin kendisi, diğeri ise potasyum klorür. Şirketin yatırımcı

58)ilişkileriyle yaptığım görüşmeye göre potasyum klorür tedariğiyle ilgili tüm fizibilite çalışmaları yapılmış ve bir sorunla karşılaşılması söz konusu değilmiş. Potasyum sülfat ürünün marjları sodyum sülfata nazaran çok daha fazla karlı olduğu için tesisler işleme girdiği

59)zamanda şirketin marjlarında bilhassa Net Faaliyet Kar marjında güçlü bir artış olacak. Marjlardaki ufak artışların bile karlar üzerinde mucizevi etkiler oluşturduğunu düşündüğünüzde bu çok olumlu. Şirketin diğer yatırım haberi ise, Çayırhan’daki sodyum sülfat tesisinde

60)kapasite artışına gidileceği haberi. Yapılacak kapasite artışıyla 210 bin ton olan kapasite 390 bin tona çıkacak ve böylece tüm şirketin sodyum sülfat üretim kapasitesi 600 bin ton olacak ve bu veriyle şirket Dünya’nın en büyük 10. Sodyum sülfat üreticisi olmaktan çıkıp

61)9. en büyük üreticisi olacak. Şirketin büyümesi açısından gayet olumlu. Haber akışı kapsamında göze çarpan bir diğer konu ise hisse alış ve satış işlemleri.

62)Öncelikle hem hisse alış hem de hisse satışı konusundaki çeşitli guruların görüşlerini ve kendi düşüncelerimi ifade etmek istiyorum. Bernstein “The Four Pillors of Investing” adlı eserinde hisselerini geri alan şirketlerin yatırımcıları için çok karlı yatırımlar olabileceğini

63)ifade etmektedir. Joel Greenblatt “The Little Book That Beats the Market” eserinde şirketlerin kendi hisselerini geri almasının uzun vadede muhakkak hisse fiyatını yukarı çıkması gibi bir katkı sağlayacağını ve genel olarak hissedarlar lehine olduğunu ifade etmektedir.

64) Bir kişi şirketin hisselerini aldığında tedavüldeki hisse senedi sayısında bir değişiklik olmaz lakin şirket kendi hisselerini topladığında o hisseler koteden çıkarıldığı için tedavüldeki hisse sayısı azalır ve buda hisse başına kar oranı üzerinde mucizevi bir etki yapar.

65)Bir şirket bu etkiyi maliyet etkinliği ve karları üst düzeye çektiğinde bile ulaşmakta zorluk yaşar. Peki ya hisse satışı konusu nasıl yorumlanmalıdır? Bir şirkette en sevmediğim hususlardan biri de hâkim ortakların veya üst düzey yöneticilerin kendi paylarını satmasıdır.

66)ALKİM şirketinde son 5 yılda şirketin hakim ortakları tarafından 12 kere hisse satışı yapılmış. Bu durum her ne sebeple olursa olsun bence olumsuz. Bunun gerekçesini öğrenmek için şirketin birkaç yöneticisiyle görüştüm lakin hepsi bana hâkim ortakların şahsi takdiri

67)diye çok basmakalıp cevaplar verdi; lakin hakim ortakların beş yıl boyunca bu takdiri niçin hiç hisse alımı doğrultusunda kullanmadığına dair soruma ise makul bir cevap alamadım. Geçmişte bu konuda hiç taviz vermezdim ve şirket uzun vadeli portföyümde bile olsa portföyümden

68)çıkartırdım. Ne kadarda deneyimsizmişim! Geriye dönüp baktığımda hiçbir hisse için üzülmedim bunun tek istisnası; hâkim ortak veya yöneticiler sattı diye sattığım hisselerim olmuştur. Gallea ve Patalon’un kaleme aldığı “Contrarian Investing” eserinde yazarlar,

69)alımların genelde tek şekilde yorumlanırken satışların birden fazla şekilde yorumlanabileceğini ifade etmektedirler. Yazarlar, şirket yöneticilerinin veya hâkim ortakların; emeklilik planları, eğitim masrafları, yeni bir ev alma temennileri vb. birçok sebeple hisse

70)satabileceklerini ifade ediyorlar ve ekliyorlar: “Hisse satışları gelecekteki performans konusunda hisse alışları kadar kesin fikirler vermez. P. Lynch’te aynı şekilde düşünüyor ve bu konu üzerine geçmişte yaşadığı bir olayı anlatıyor: almayı düşündüğü La Quinta hisselerinin

71)haber akışını incelerken şirketin hâkim ortaklarının hisse satışı sebebiyle bir an hisseyi almak konusunda tereddüt yaşadığını sonra salt bu sebeple bir hisseyi almamanın veya satmanın mantıksız ve saçma olacağına kanaat getirip o hisseyi alıyor ve ileride o hisseden güzel

72)karlar elde ediyor. Uzun vade kapsamında analiz ettiğim şirketlerde haber akışı başlığında cevap aradığım temel sorulardan biri de şirketin dürüst bir yönetiminin olup olmadığıdır zira uzun vadeli yatırımda en önemli kriterlerden biri de dürüst şirket yönetimidir. P. Fisher

73)bir şirket tüm kriterlerine uysa bile dürüst yönetim ilkesini sağlamıyorsa o şirketi portföyüne dahil etmediğini ifade ediyor. Peki dürüst şirket yönetimini nasıl belirleyeceğiz? Söylerken baya kolay oluyor ama bunu belirlemek sanılandan daha zor çünkü bu konu gri bir alan.

74)Modern Türkiye Cumhuriyeti’nin hukuk alanındaki en büyük iki entelektüelinden biri olan Ali Fuad Başgil “Esas Teşkilat Hukuku” adlı kitabında “Bir şeyin ne olduğunu anlamanın en güzel yolu onun ne olmadığını anlamaktır” derdi. Dürüst olan yönetimi somut bir şekilde

75)belirleyemeyebiliriz lakin dürüst olmayan yönetimi geçmişe dönük haber akışına bakarak bulabiliriz. Sözgelimi; yolsuzluk, dolandırıcılık, zimmetine para geçirme, şirket dışına hukuksuz veya hukuk kılıfına uydurarak para çıkarma, +++++

76)sıkcana gerçekleşen bedellilerin ardından oluşan negatif özsermaye, şirket batırma, hissedarların parasıyla trade etme vb. örnekler bu kapsamda değerlendirilebilir. Alkim şirketinin haber akışını geçmişe dönük araştırdığımda yukarıda bahsi geçen hususlardan hiçbirine denk

77)gelmediğimi ifade etmek isterim. Buna ek olarak Türkiye’de temettü verme alışkanlığı olan yönetimlerin dürüst olduğunu düşünmemizin önünde bir engel yoktur çünkü Doğu toplumu şirketleri genel bir eğilim olarak parayı şirket dışına çıkarmaya karşı dirençlidir. Bunu becerebilen

78)şirketlere ve yönetimlerine pozitif yönde yaklaştığımı ifade etmek isterim.ALKİM şirketi 2001 yılından bu yana her yıl temettü dağıtmış sadece 2 yıl temettü dağıtmamış o yıllarda da bedelsiz sermaye arttırımı yapmış. Bu kapsamda şirket yönetiminin dürüst olduğu söylenilebilir.

79)Son olarak Yaşar Erdinç Hoca, öğrencilerine dürüst yönetimi bulmak için şöyle bir tavsiyede bulunurdu: “Son 5 yıllık yayımlanan yıllık faaliyet raporlarındaki Yönetim Kurulu Başkanının Mesajı bölümüne bakın eğer burada geçmişe dönük vaatlerin hepsi gerçekleşmişse şirketin

80)dürüst bir yönetim olduğunu söyleyebiliriz” derdi. Ben bu ilke kapsamında ALKİM şirketinin son 5 yıllık faaliyet raporlarındaki Yönetim Kurulu Başkanının Mesajı bölümünü incelediğimde geçmişe dönük vaatlerin tamamının gerçekleştiğini görüyorum. Bu sebep dolayısıyla bu madde

81)kapsamında da şirketin dürüst bir yönetime sahip olduğunu ifade edebilirim. Şirkete dair temel bilgileri öğrenip haber akışını kontrol ettikten sonra sıra şirketin uzun vadede hisse seçim kriterlerimi içeren kontrol listemdeki şartlara uyup uymadığına geliyor.

82)Ben kontrol listemdeki şartların 3/2’sine uyan şirketleri buna ek olarak döngüsel olmayan şirketleri araştırma kapsamına alıyorum. ALKİM şirketi bu kriterlerin neredeyse tamamına uyuyor ve döngüsel değil.

83)Konusu açılmışken burada döngüsel şirketler hakkında bazı açıklamalar yapmam ve bu şirketleri uzun vade kapsamına almama gerekçelerimi ifade etmem gerekiyor. Döngüsel şirketler, birçok yatırımcının tam olarak ne olduğunu anlamadığı bir şirket türüdür. Bu şirketlerin işlerinde

84) gel-git vardır. Ekonominin yavaşladığı dönemlerde işleri çok kötü gider ekonominin iyileştiği dönemlerde ise işleri çok iyi gider ve bu şirketler tarihsel ortalama olarak 10 yılda bir olumsuz döngüye girebilirler. Havayolları, Otomotiv, Otomotiv Yan Sanayii, Lastik,

85)Savunma Sanayii, Beyaz Eşya, Demir Çelik, Petrokimya, Turizm, Gayrimenkul, Mobilya sektörlerinde yer alan ve büyüme evresinin ilk aşamasında olmayan tüm şirketler döngüseldir ve uzun vadeli yatırıma uygun değildir! Kurumsal yapısı çok güçlü olsa bile yanlış zamanda alımla

86)bu şirketlerde uzun vadede ciddi zarar edebilirsiniz. Üzücü bir şekilde uzun vadeli yatırımın karlı olmadığına dair gösterilen örnek grafiklerin büyük çoğunluğu döngüsel şirket örneklerinden oluşmaktadır. Döngüsel şirketleri olumlu döngünün başlangıcından sonuna kadar

87)elde tutmak güzel karların kazanılmasını sağlayabilir lakin burada başka bir soru devreye giriyor, Döngüsel şirketlerde olumlu döngünün başlangıcını ve bitişini nasıl anlayabilirim? Eğer sadece mali tablolara bakarsanız çok geç anlarsınız ama kalitatif (niteliksel) analiz

88)yapıp sahaya inip sahada ilgili sektörde çalışan kişilerle görüşmeler yaparsanız, ürünlerin satışlarıyla ilgili sahada gözlemler yaparsanız bunu çabuk fark edebilirsiniz lakin döngüsel şirketlerde nadir de olsa bazen döngü sahada değil borsada başlar. Yatırımcılar şirketlerin

89)olumsuz döngüye gireceklerini düşünerek döngü satışlarını başlatabilirler ve bu durum olumsuz döngüyü başlatabilir. Döngüsel şirketlerde olumsuz döngüde fiyatlar ciddi manada iskontolu yani ucuz olur lakin inanın ki bu alım için uygun bir zaman değildir zira ıskontonun

90)ne kadar ve ne zamana kadar devam edeceğini kestirmek çok zordur. Şirketin mali analizine geçmeden önce, mali analiz noktasında önemli olduğunu düşündüğüm iki hususu çeşitli yatırım stratejilerinin gurularının görüşleri ekseninde açıklamak istiyorum. Benjamin Graham ve

91)David Dodd’un ortaklaşa kaleme aldığı “Security Analysis” eserinde dikkatli ve kapsamlı bir analizle seçilmiş ve makul fiyattan alınmış hisselerin güvenilir yatırımlar olabileceği ifade edilmektedir. Her iki duayen simada analizin ilk koşulunun derinlemesine yapılması yani

92)kapsamlı olması şartını koşuyor. Bu yüzden ilgili analizi derinlemesine yapmaya özen göstereceğim. Burada derinlemeden kastettiğim geleceğe dönük oluşturduğumuz ama çoğu zaman geleceği ifade etmeyen karmaşık istatistiksel ve matematiksel çözümlemeler değil. Her ne kadar

93)bilimsel düşüncenin öğreticisi Karl Poper bilimsel düşüncenin kutsal metni olan “The Logic of Scientific Discovery” adlı eserinde karmaşık sorunlara getirilen basit çözümler genelde yanlıştır dese de Benjamin Graham “The Intelligent Investor” eserinde söz konusu hisse senedi

94)yatırımı olduğunda geleceği tahmin etme iddiasıyla uygulanan matematik ne kadar ayrıntılı ve anlaşılmaz olursa sonuçlarında o kadar belirsiz ve faydasız olacağını ifade etmektedir. Benjamin Graham, 44 yıllık yatırım hayatında herkesin anlayabileceği basit matematik dışında

95)daha güvenilir bir hesaplama yöntemine rastlamadığını ifade etmektedir. P. Lynch “One Up on Wall Street” eserinde hisse senedi piyasasında işlem yapmak için ne karmaşık istatistik modellere ne de zor matematiksel formüllere ihtiyacımızın olmadığını ifade ediyor. Yatırımda

96)başarı için bize 4. sınıfta öğretilen basit matematiğin yeterli olacağını beyan ediyor. Bernstein, “The Four Pillors of Investing” adlı eserinde “yatırımın temel yasası geleceğin öngörülemez oluşudur” sözüyle projeksiyon bazlı yatırıma karşı bireyleri uyarmaktadır. Jason Zweig

97)projeksiyon bazlı karmaşık modellemelerle yatırım yapmanın abes ile iştigal olduğunu ifade ediyor ve yazı tura atmanın belki daha makul olabileceğini söylüyor. Keynes “General Theory” eserinde bir yatırımın birkaç yıl sonraki getirisini belirleyecek faktörlere karşı bilgimiz

98)ya çok azdır ya da hiç yoktur demektedir. Lynch, bir şirketin gelecekte elde edeceği karları tahmin etmenin yani projeksiyon bazlı analiz yapmanın çok sağlıklı bir yol olmadığını ifade ediyor. Bunu yapan profesyonellerin bile ne kadar başarısız olduğunu anlamamız için

99)hazırlanan raporlardaki hedef fiyat ve potansiyel getiri kısmına ve bu başlıkta sıklıkla yapılan güncellemelere bakmamızın yeterli olacağını söylüyor. Lynch geleceğe dönük kar tahminini şirketlerin bile yapmasının çok zor olduğunu ifade ediyor ve ekliyor demir çelik üreten bir

100)şirkete seneye ne kadar kar edeceğini sorarsanız onlarda size seneye demir çelik fiyatlarının ne olacağını soracaktır diyor. Bu kısımda vurgulamak istediğim nokta +++++

101)çok karmaşık modellemeler kullanmaktansa basit matematik kullanmaya çalışmanın ve geleceği tahmin etmeye vakit ayırmak yerine bize daha fazla fayda sağlayacak şirketimizin anlık durumuna odaklanmanın önemini anlatmak.

102)Şirketin mali analizine artık geçebiliriz lakin ihtar etmekte fayda gördüğüm bir husus var: burada söyleyeceklerimin bundan önceki yaptığım temel analiz bilgiselinde ifade ettiğim olgulardan çok farklı olmadığını belirtmek isterim; zira Pedro Calderon de la Barca

103)“Life is a Dream” adlı eserinde “Güneş yeni olan hiçbir şeyin üzerine doğmamıştır” demektedir. Ben analiz konusunda yeni bir şey icat etmediğim için yaklaşık 1 asrı aşkın bir süredir var olan temel analiz olguları ekseninde ve basit cebirsel işlemlerle analizimi

104)devam ettireceğim. Uzun vade için alınacak şirkette sağlıklı bir mali yapının olması kesinlikle gereklidir. Buffet “Berkshire Hathaway Letters to Shareholders 1965-2019” mektuplarında, bir şirkette birçok şeyi değiştirebilirsiniz bozulan mali yapı hariç derdi. Bu yüzden uzun

105) vadeli yatırım kapsamında seçilen şirketin finansal tabloları incelenirken temel gaye şirketin sağlıklı bir mali yapıya sahip olup olmadığını öğrenmektir.

106)Uzun vade kapsamında mali analize tabii tutuğum şirketlerde ben ilk olarak finansal notlarda yer alan dipnotlardan başlamayı tercih ediyorum. Bunu yapmaktaki gerekçem uzun vadede başımızı belaya sokacak şeylerin büyük çoğunluğunun bu kısımda yer alacağını düşünmem

107)5 numaralı dipnotun dipnotunda ALKİM’in iflas eden İnterpap şirketinden 13,2 milyon dolar alacağın tahsil edilmesinin hukuki sürecinin devam ettiği yazıyor. Bu oran neredeyse yapılan yeni sodyum sülfat yatırımı miktarı kadar ve çok yüksek. Şirketin yatırımcı ilişkileri

108)departmanına mahkeme sürecinin gidişatı ve bu paranın tahsil edilebilme ihtimalini sorduğumda sadece hukuki sürecin devam ettiği bilgisini aldım.

109)12 numaralı dipnota geldiğimde şirketin bir yıl önce %39 olan hissenin fili dolaşım payının bir yıl içinde %50’yi geçtiğini görüyorum. Bu nasıl olabilir ki? Cevabı çok basit şirket kendi hisselerini satıyordur.

110)Alkim Yönetim kurulu üyesi Ferit Kora, Alkim yönetim kurulu başkan yardımcısı Haluk Kora ve bizzat Kora Holding hisselerini satmış. Haber akışı kısmında vurguladığım gibi bu bir hisseyi satmak veya almamak için yeterli bir sebep değil lakin satışların yüklü miktarda olduğunu

111)ve ne olursa olsun olumsuz olarak yorumlanması gerektiğinin altını bir kez daha çiziyorum. 17 numaralı dipnotun dipnotuna geldiğimde, ALKİM şirketinin Afyon Dazkırı’da yer alan imtiyaz sahalarının bir kısmını Kora Ailesi’ne ait olan

112)Sodaş grubuna verdiğini ve bundan dolayı her yıl gelirin %6’sı karşılığında Sodaş’dan royalty getirisi elde ettiğini görüyorum.Basit bir matematikle dahi hesaplansa ALKİM şirketinin burayı kendisinin işletmesi daha makul olacağı aşikarken patronun iştiraki olan bir şirkete

113)vermesi mantıksız geliyor. Bunu şirket yöneticilerine söyleyip bu konuda makul yönde bir değişiklik düşünüyor musunuz diye sordum. Cevapları soğuk ve basitti: Hayır..!

114)Dipnotları inceledikten sonra finansal tablolarının ilk kısmını oluşturan bilançodaki aktifler (varlıklar) kısmına bakıyorum. Yüzeysel olarak bu kısma bakıp şirketin büyüme ivmesi hususunda kabaca bir fikir edinebilirsiniz.

115)Şirket varlıklarını yılbaşına göre arttırmış. Bunu yaparken hem faaliyetlerini (dön. varlık) hem de yatırımlarını (dur. varlık) arttırmış. Yani şirket yılın başından bu yana bir büyüme ivmesi yakalamış ve bu olumlu bir durum.

116)Şirketin varlıklarının ilk kısmı olan dönen varlık kalemlerinin detayına indiğimde, dönen varlıkların %45’nin kasadaki nakitten oluştuğunu görüyorum. Yani şirket fazlasıyla likit bir şirket ve bu olumlu bir durum. P. Lynch, bir şirketi analiz ederken nakit ve nakit benzerleri

117) kalemindeki artışı olumlu yorumladığını ifade etmektedir. Şirketin şu anki nakit tutarı son 5 yılda oluşan en yüksek nakit tutarını oluşturuyor. Şirketin yatırımlarını kanalize etmesi için gerçekten uygun bir ortam. Şirkette bunun farkında olduğu için 2016 yılından beri

118)tasarladığı potasyum sülfat yatırımını doğru bir zamanlamayla bu dönemde yapıyor. Böylece hem nakiti âtıl bırakmayacak hem de yaptığı yatırımlar sayesinde kısa süre içinde nakdi tekrar kasasına koyacak. Olumlu.

119)Dönen varlıkların ikinci ağırlıklı kalemi olan ticari alacaklar kalemi, bir yıl içerisinde %30 oranında azalmış. Şirketin ticari alacaklarını tahsil edip bu kalemin ağırlığını azaltması olumludur. Şirket bu süreçte ticari alacaklarını tahsil etmeye ek olarak

120)satış ve karlılığınıda arttırmış ki bu tam olarak istenilen bir durumdur ve olumludur. Dönen varlıkların son ağırlıklı kalemi olan stoklara geçiyoruz. Öncelikle şirketler için önemli maliyet kalemlerinden birinin de stoklar olduğu unutulmamalıdır. Birçok büyük şirket bu

121)maliyet kaleminden kurtulmak için tedarikçilerine yanı başında fabrika açma şartı koşar. O yüzden şirketin stoklarını azaltması olumludur. ALKİM şirketi 2020 yılının başından bu yana stoklarını azaltıyor ve bu olumlu.

122)Stok artış ve azalışları daima satış ve karlılık kalemleriyle birlikte incelenmelidir. Şirket stoklarını azaltırken satış ve karlılığını arttırıyorsa bu olumludur. Alkim’de durum tam olarak böyle olduğu için şirket adına olumlu. Stok kaleminde stokların içeriğide önem arz

123)etmektedir. Eğer şirketin stoklarının çoğunluğu hammaddeyse bu olumludur; lakin çoğunluğu mamul veya yarı mamulse bu ilerde sorun oluşturabilir. ALKİM şirketinin stoklarının büyük çoğunluğunun hammadde (ilk madde ve malzeme) olduğunu görüyorum ve bu şirket için olumlu.

124)Şirketin dönen varlıklar başlığında yer alan diğer kalemlerin ağırlığı çok düşük olduğu için ben burada inceleme kapsamına almıyorum ama sistematik bir temel analizde bunlar muhakkak incelenmelidir.

125)Şirketin duran varlıklarını incelediğimizde, bu başlıktaki en önemli kalemin maddi duran varlıklar olduğunu görüyoruz. Şirketin maddi duran varlıkları neredeyse 2017 yılından beri yatay seyrediyor. Şirketin kimya sektöründe işlerin iyi gittiği bu dönemde ++++++++

126)maddi duran varlık ve kapasite artışı yapması makul olacaktır. Zaten şirkette bu yönde düşündüğü için yeni yatırım kararları aldı ve uygulamaya başladı. Şirket için olumlu.

127)Şirketin duran varlıklar başlığında yer alan diğer kalemlerin ağırlığı çok düşük olduğu için ben burada inceleme kapsamına almıyorum ama sistematik bir temel analizde bunlar muhakkak incelenmelidir.

128)Şirketin aktiflerinin analizi bittikten sonra sırada, borçlar ve özkaynakların analizi var. Salt buradaki Özkaynak ve borçların dağılımına bakarak kabaca bir şirketin sağlıklı bir mali yapıya sahip olup olmadığının analizi yapabilir. P. Lynch sağlıklı bir bilançoda

129)kaynakların %75 özsermaye %25 borç olduğunu ifade etmektedir. David Dreman (Contrarian Investment Strategies) sağlıklı bir bilançoda borçların özsermayenin %40’nı geçmemesini önerir. Yaşar Erdinç Hoca tüm kaynakların en az %51 özsermayeden oluşan şirketlerin sağlam ve

130)sağlıklı bir bilançoya sahip olarak kabul edilebileceğini söylerdi. Ben bu konudaki analizimde hep Yaşar Erdinç Hoca’nın oranlamasını kullanıyorum.

131)ALKİM şirketinin borç ve Özkaynak dağılımına baktığımızda %66 özkaynak %34 borç dağılımına sahip. Yaşar Erdinç Hoca’nın sağlıklı dağılım kriterine uyduğu için şirketin sağlıklı bir mali yapısı olduğunu söyleyebilirim ama bu kısımla ilgili yine detay kalemlerine gireceğim.

132)Öncelikle borçlar kısmından başlıyorum. P. Lynch, tüm borç kalemleri içerisinde en riskli borç türünün kısa vadeli finansal borçlar olduğunu ifade ediyor. Bu yüzden ilk olarak kısa vadeli finansal borçlardan başlıyorum.

133)Şirketin kısa vadeli finansal borçları kısa vadeli borçlarının yalnızca %1,5’nu oluşturuyor. Fazlasıyla güzel ve güvenli bir oran şirket adına ise çok olumlu

134)P. Lynch net nakit pozisyonunda olan şirketlerin bilançolarının iyi bir bilanço olarak nitelendirilebileceğini ifade etmektedir. Şirketin net nakit veya net borç pozisyonunu bulmak için tüm finansal borçlar ve kasadaki nakit durumuna bakıyorum

135)Şirketin kısa vadeli ve uzun vadeli finansal borçlarının toplamı 50 milyon kasasında ise 232 milyon nakit var. Finansal borçtan nakit kalemini çıkarttığımda -182 milyon çıkıyor. Yani şirket 182 milyon net nakit pozisyonunda benim de en sevdiğim şirket türleri de net nakit

136)pozisyonunda olan şirketlerdir ve şirket için çok olumlu.Hagstrom, (The Warren Buffet Way) Buffet’in daima düşük borçlu şirketleri sevdiğini söylerdi. Her ne kadar bazı analistler işlerin iyi gittiği dönemde borçla büyümenin iyi olabileceğini söylesede

137)Chancellor’un “Devil Take the Hindmost” adlı çalışması bize işlerin iyi gittiği dönemin bir anda kötüleşebileceğini ve bu durumda yüksek borçlu şirketin yıkılma riskiyle karşı karşıya kalabileceğini gösteriyor. Buffet (“Berkshire Hathaway Letters to Shareholders 1965-2019)

138)mektuplarında yüksek borçlu şirketlerin ekonominin yavaşladığı dönemlerde büyük çaptaki tehditlere karşı korunaksız kalabileceği hususunda bizi ihtar ve ikaz ediyor. Ben şirketin yukarıda izah edilen sorunlara karşı korumasız olup olmadığını anlamak için iki rasyoya bakıyorum

139)Bunlardan birincisi şirketin kısa vadeli borçlarını ödeyebilmeyle ilgili bir sorunu olup olmadığını gösteren Cari orandır. Gelişmiş ülkelerde cari oranın 2x ve üstü olması makul olarak kabul edilirken gelişmekte olan ülkelerde 1.5x ve üstü olması makul kabul edilmektedir.

140)ALKİM şirketinin cari oranı 3x seviyesinde. Şirketin kısa vadeli borçları ödemeyle ilgili hiçbir sorunun olmadığı rahatlıkla söylenilebilir ve şirket için çok olumlu.

141)Bunlardan ikincisi ise şirketin tüm borçlarının tüm varlıklarına oranını gösteren kaldıraç oranıdır. Bu oran şirketin orta ve uzun vadede borç ödemeyle ilgili bir sorun yaşayıp yaşamayacağına dair bize fikir verir. Gelişmiş ülkelerde %50 ve altı kaldıraç oranı makul kabul

142)edilirken gelişmekte olan ülkelerde bu oran %70’e kadar makuldür.ALKİM şirketinin kaldıraç oranı %33 seviyesinde.Şirketin kullandığı kaldıraç oranı gerçekten çok iyi düzeyde şirketin orta ve uzun vadede borç ödemeyle ilgili bir sorunun olmadığı rahatlıkla söylenebilir olumlu

143)Belki borç kısmı üzerinde çok durdum ama P. Lynch borcu olmayan şirketin batması çok zordur derdi. Uzun vade kapsamında incelediğimiz şirkette tüm düşünce silsilemizin son noktasındaki soru: “Acaba şirket yıllar sonra ayakta kalacak mı?” olacağı için bu kısmı bilinçli olarak

144)uzun tuttum.Borçlar kalemini bitirdikten sonra sırada özsermaye kalemi var. Yaşar Erdinç Hoca, finansal tablolarda en çok özsermaye (özkaynak, özvarlık da denir) kalemine önem verirdi. “Bir şirkette tek bir kaleme bakma hakkım olsa bunu özsermaye kaleminden yana kullanırım”

145)diyerek ne kadar önem verdiğini de ifade ederdi. Peki Yaşar Erdinç Hoca niçin özsermaye kalemine bu kadar önem verirdi? Çünkü siz aktifleriniz borçlan da büyütebilirken sermayeyi sabitlersek özkaynaklarınızı sadece ve sadece kar ile büyütebilirsiniz.

146)ALKİM şirketi son 10 yılın her senesinde özsermayesini istikrarlı bir şekilde arttırmış. Bu gerçekten harika ve tebrik edilmesi gerekilen bir durum.

147)Şirketin özsermayesini inceledikten sonra sırada özsermayeyle ilişkili olan bir diğer önemli veri olan özsermaye karlılığı var. Öncelikle özsermaye karlılığı verisinin özsermaye verisi kadar yanıltıcılıktan uzak olmadığını ifade etmek isterim. Şirketin esas faaliyeti dışında

148)oluşan ve sürdürülebilir olmayan karları özsermaye karlılığını yukarı çekebilir. Ayrıca bir şirket yüksek kaldıraç kullanarak (hiç arzulanan bir durum değildir) özsermaye karlılığını yukarı çekebilir. Bu yüzden özsermaye karlılığı incelenirken çok dikkatli olunmalıdır.

149)ALKİM şirketi son 5 yılda özsermaye karlılığını %15’den %41’e çıkartmış. Bu gerçekten çok önemli bir başarı ve olumlu. Şirket bunu yaparken ise sektör ortalaması olan %39 kaldıraçtan daha düşük bir kaldıraç oranı olan %33’lük bir kaldıraç kullanmış olumlu. Ayrıca şirket

150)özsermaye karlılığında bu olumlu trendi sürdürürken gelir tablosu kısmında göreceğiniz üzere net kar ile net faaliyet karını paralel hareket ettirmiş yani özvarlık karlılığı esas faaliyetleriyle desteklenmiş. Olumlu +++++++++++++

151)Özsermaye karlılığı analizinin en sağlıklı yollarından olan Duppont analizinin diğer bileşeni olan Aktif Karlılığına baktığımızda şirket son 5 yılda neredeyse aktif karlılığını istikrarlı bir şekilde arttırmış. Son bilanço itibariyle aktif karlılık oranı %28 seviyelerinde

152)Greenblatt, aktiflerini karlı kullanmanın bir şirketi özel kılabilecek faktörlerden olduğunu ifade ederdi ve eklerdi, %25 üzerinde bir aktif karlılığı gayet makul bir orandır. Bu kapsamda %28’lik aktif karlılığıyla ALKİM şirketinin özel bir şirket olduğunu söyleyebiliriz.

153)Aktif karlılığının analizinde önemli bir husus, şirketin bu karlılığı sürümden mi (aktif devir hızı) yoksa pahalı satmaktan mı (net kâr marjı) sağladığıdır. ALKİM şirketi bunu daha çok pahalı satarak yapmış.

154)Peki bir şirketin bunu pahalı yaparak mı yapması daha iyidir yoksa çok sık satarak yani sürümden mi yapması daha iyidir? Öncelikle her ikisini birden sağlıyorsa bu bence en iyisidir ama bunu yapamıyorsa pahalı satarak yapması daha iyidir zira rekabet kızıştığında fiyatları

155)aşağı çekerek rekabetini sürdürülebilir kılabilir. O yüzden bu durum şirket için olumlu.Gelir tablosunun analizine geçmeden önce son değineceğim karlılık verisi ROIC. Yatırılan sermaye getirisi anlamına gelen ROIC rasyosu hakkında öncelikle çeşitli guruların görüşlerini ifade

156)etmeyi daha uygun buluyorum.Hagstrom “The Warren Buffet Way” eserinde Buffet ‘in en sevdiği şirketlerin yüksek Roic değerli şirketler olduğunu söylerdi. Buffet yatırımcılara daima hisse başı kara bakmak yerine ROIC değerine bakmalarını tavsiye ederdi. Zaten bir şirket

157)hisse başına karı %10 arttırırken sermaye bazında da %10 arttırıyorsa paranızı vadeli mevduata koymanızdan bir farkı da yoktur. Joel Greenblatt “The Little Book That Beats the Market” eserinin neredeyse yarısını bu ROIC meselesine ayırmıştır. ROIC, yanı yatırılan sermaye

158)getirisinin formülünü ezberlemektense mantığını anlamak çok daha faydalı olacaktır. Yine klasik bakkal dükkânı örneğine dönüyoruz. İki bakkal dükkânı olduğunu düşünün ikisi de farklı lokasyonlarda ve farklı özelliklerde. Bunlardan birincisini kurmak için 100 bin liraya

159) ihtiyacınız var ve bu dükkân size her yıl 50 bin lira para kazandırıyor yani yatırdığınız sermayeyi 2 yılda çıkartıyor. Bu durumda bu dükkânın ROIC değeri %50 diğer dükkânı ise 50 bin liraya kurabiliyorsunuz ama yıllık size 5 bin lira para kazandırıyor, yani yatırdığınız

160)sermayeyi 10 yılda çıkartıyor. Bu durumda bu bakkalın ROIC değeri %10 oluyor. Peki siz bu bakkallardan hangisini almak istersiniz? Tabi ki ROIC değeri yüksek olan birinci bakkalı. Greenblatt, yüksek ROIC değerine istikrarlı bir şekilde sahip olan şirketlerin, ortalamaların

161)üzerinde çok özel şirketler olduğunu, bazı avantaj ve ayrıcalıklara sahip olduğunu söylüyor. (Bu avantaj ve ayrıcalıkların ne olduğunu öğrenmek istiyorsanız yıllık faaliyet raporlarını okumanız yeterli) Greenblatt, son olarak şu eklemeyi de yapıyor: ROIC değeri yüksek olan

162)şirketler, uzun vadede devasa kar patlamaları yapabilirler ve daha karlı yeni işlere yatırım yapabilirler (ALKİM yüksek ROIC değerine sahip ve bu konuda istikrarlı, uzun vadede karları devasa arttı ve en önemlisi daha karlı yeni bir iş olan potasyum sülfat işine de giriş

163)yaptılar. Greenblatt çok az yanılıyor.)Literatürde 5 yıllık ortalama %12 ROIC değerinin makul olduğu söyleniliyor. ALKİM şirketinin ise son 5 yıllık ortalama ROIC değeri %30 civarında ve son bilanço itibariyle sahip olduğu ROIC değeri %45 seviyelerinde

164)Karşımızda gerçekten çok özel bir şirket var ve bu şirketi özel kılan hususları faaliyet raporu ve haber akışı kısmında detaylıca anlattığım için burada bir daha ele almıyorum.

165)Bilançonun analizi bittikten sonra sırada gelir tablosunun analizi var. Bu başlıkta net satış, net faaliyet karı ve net kar en önemli kalemler. Ben uzun vade kapsamında portföye almak için analiz ettiğim şirketlerde çeyreklik verilere bakmıyorum. Bunun yerine son 10 yılı

166)kapsayan yıllıklandırılmış ve dönemsel olan satış ve karlılık verilerine bakıyorum. Buradaki amacım şirketin satış ve karlılık noktasında istikrarlı bir geçmişe sahip olup olmadığını öğrenmek. Şirketin satış ve karlılık noktasında istikrarlı bir geçmişe sahip olmasının önemi

167)üzerine çeşitli guruların görüşleri şu şekildedir: Hagstrom “The Warren Buffet Way” eserinde Buffet’in yatırım yapacağı şirketlerin satış ve karlılık konusunda istikrarlı bir geçmişe sahip olmasını istediğini ifade etmektedir. Geleceğe dönük hiçbir şey bilmemekle beraber,

168)gelecekte satış ve karlılık noktasında istikrarlı olacak şirketlerin birçoğunun geçmişte satış ve karlılık konusunda istikrarlı olan şirketlerin arasından çıkması çok kuvvetli bir ihtimaldir. Financal Analysts Journal’de yayımlanan

169)“Growth Corporate Profitabily, and Value Creation” adlı çalışma uzun vadeye uygun kaliteli büyüme şirketlerinin genelde geçmiş son 10 yılda satış ve karlılık konusunda istikrarlı bir geçmişe sahip olan şirketler içinden çıktığını ifade ederek Buffet’in yukarıdaki tercihini

170)haklı çıkartmaktadır. Graham (The Intelligent Investor), uzun vadeli yatırımların genel olarak satış ve karlılık noktasında istikrarlı şirketlerle sınırlandırılmasını önererek öğrencisine hak vermektedir. Burada önemli olan bir nokta satış ve karlılıkta istikrardan kastedilen

171) şirketin her bir yıl bir önceki yıla göre satışlarını arttırması değildir; zaten Fisher (Common Stocks and Uncommon Profits) en başarılı büyüme şirketlerinin bile bunu yapamayacağını söylerdi.

172)ALKİM şirketinin son 10 yıllık satış ve karlılık verilerini incelediğimizde karşımızda satış ve karlılık konusunda istikrarlı bir şirket resmi çıkıyor.

173)P. Fisher gelir tablosunda en çok satışlar kalemine önem verirdi. Yaşar Erdinç Hoca karları makyajlamak kolaydır lakin satışlar kısmında bunu yapmak çok zor derdi ve o da satışlar kalemine çok önem verirdi. Gallea ve Patalon satışları arttırmadan karı arttırmanın iki yolu

174)vardır ya maliyetleri kısacaksınız ya da ürünlerinize zam yapacaksınız derdi ve hemen eklerdi bunlar sürdürülebilir ve istenilen şeyler değildir. ALKİM şirketinin net satışlarını 10 yıllık bir süre içerisinde incelediğimizde istikrarlı bir artış görüyoruz.

175)Yaşar Erdinç Hoca, uzun vade için en beğendiği şirketlerin, net esas faaliyet karının ve net karın paralellik arz ettiği şirketler olduğunu söylemişti ve bir muhasebe tüyosu vermişti: “Bu şirketlerin bilançolarında makyaj olmadığından emin olabilirsiniz” +++++++++++++++++++

176)ALKİM şirketinin geçmiş 10 yıla dönük net faaliyet karının ve net karının seyrini izlediğimizde, her iki kalemde paralellik arz ediyor ve bu durum olumlu.

177)Şirket analizinde gelir tablosunun en önemli kalemleri olan satış ve karlılık çok önem verilen kısımlar lakin en az onlar kadar önemli olan üç kısım ise; faaliyet etkinliği, maliyet etkinliği ve nakit akışıdır. Bu üçündeki bozulmalar orta vade de satış ve karlılığın düzgün

178)yapısını da bozacaktır. Ben ilk faaliyet etkinliğinden başlayacağım. Faaliyet etkinliğini normalde süreler üzerinden inceliyorum ama burada daha rahat anlaşılması için faaliyet hızları üzerinden anlatacağım. Burada stok devir hızı, alacak devir hızı, ticari borç devir hızı ve

179) nakit döndürme süreci kavramları mevcut. Bu kavramların kolay anlaşılması için şöyle bir örnek vereyim. Sizin bir bakkal dükkanınız olsun. Elinizdeki ürünleri (stokları) olabildiğince çabuk bitirmek istersiniz. Bu yüzden stok devir hızınız ne kadar yüksekse sizin için o

180)kadar iyidir. Bakkaldaki veresiye defterinizde yazan alacakları müşterilerden olabildiğince çabuk almak istersiniz. O yüzden alacak devir hızı ne kadar yüksekse sizin için o kadar iyidir. Bakkalda satacağınız ürünleri aldığınız firmaya ise olan borcunuzu olabildiğince geç

181)ödemek istersiniz çünkü borcunuz ne kadar geç öderseniz o parayı kendi işinizde kullanıp arttırma imkânınız o kadar fazlalaşır. O yüzden ticari borç devir hızınız ne kadar düşükse sizin için o kadar iyidir. Bakkalı çevirmek için bazı günler kendi cebinizden para vermeniz

182)gerekebilir. Ne kadar az süre cebinizdeki parayla bakkalı çevirirseniz bu sizin lehinize olur bu yüzden nakit döndürme sürecinin düşük olmasını isteriz.

183)Şirketimize geri dönersek ALKİM stok devir hızını 3.8x den 3.6x e düşürmüş bu olumsuz. Alacak devir hızını 4.7x den 5.4x e yükseltmiş bu olumlu.

184)Ticari borç devir hızını 11x den 12.2x e yükseltmiş bu olumsuz. Nakit döndürme sürecini 139 günden 137 güne düşürmüş bu olumlu. Faaliyet etkinliği bakımından şirketin stok devir hızını yukarı çekmesi ve ticari borç devir hızını aşağı çekmesi üzerinde durması

185)gerekilen bir konudur. Ayrıca şirket bu iki veri açısından sektöründe gerisinde kalmış durumda bulunmakta şirket yönetiminin bunu da göz önünde bulundurması gerekiyor.

186)Faaliyet etkinliğinden sonra sıra şirketin maliyet etkinliğinin analizini yapmakta. P. Fisher “Common Stocks and Uncommon Profits” adlı yatırımcılığın başucu kitabında “Bir şirket dünya kadar satış yapsa da kar etmiyorsa önemsiz bir şirkettir” derdi. Peki bir şirket satış

187)yaparken ve de arttırırken neden kar edemez? Alternatif açıklamalar olmakla beraber en kuvvetli sebep şirketin maliyetlerini kontrol edememesi yani zayıf maliyet etkinliğidir. O yüzden ben analizde bu kısma çok önem veriyorum. Ayrıca Buffet “The Pampered Chef” adlı şirketi

188)alırken alma gerekçesinin şirketin büyümek için fazla sermayeye ihtiyaç duymaması olduğunu ifade etmiştir. Şirketin maliyet etkinliğinin analizinde birçok şeye bakılabilse de ben net satış maliyeti, net finansman gideri/net satış ve faaliyet gideri/net satış verilerine

189)bakıyorum. Yaşar Erdinç Hoca’da maliyet etkinliği için genel olarak bu üç veriye bakardı ama en çok net satış maliyeti verisine dikkat ederdi.

190)ALKİM şirketi bu üç maliyet kalemini de aşağı çekmeye başarmış. Bu gerçekten takdir edilecek bir durum. Maliyet etkinliğinde Yaşar Erdinç Hoca’nın en çok önem verdiği kalem olan net satış maliyetini ise 2018 yılından beri neredeyse istikrarlı bir şekilde aşağı çekmiş. Olumlu.

191)Şirketin yatırımcı ilişkileri departmanıyla yaptığım görüşmede şirketin net satış maliyetlerini aşağı çekme başarısının sürdürülebilir olup olmadığını sorduğumda bunun sürdürülebilir olacağını ifade ettiler. Olumlu bir durum.

192)Şirketin büyümesi için fazla sermayeye gerek duyup duymadığı konusunu ise şirketin yöneticileriyle görüştüm. Şirketin ürettiği ürünleri kendi imtiyazlarında olan maden sahalarından çıkarmaları ve bunları ucuz bir maliyetle işlemeleri sebebiyle büyümek için çok fazla sermayeye

193) ihtiyaç duymadıklarını ifade ettiler. Ayrıca kendilerine ait olan filo ağı büyüme durumunda dağıtım konusunda da fazla sermaye harcanmasının önüne geçiyor yani olumlu.

194)Maliyet etkinliğinden sonra sıra şirketin nakit akışlarını kontrol etmeye geldi. Nakit akışı konusu özellikle, yeni başlayan yatırımcıların anlamakta zorlandığı bir konu. Klasik bakkal dükkânı örneği üzerinden gidersek bir bakkalınız var ve artık yorulduğunuz için oğlunuzun

195)işletmesini istiyorsunuz. Bakkalın önüne taburanızı koyuyorsunuz ve oğlunuz dükkânı işletmeye başlıyor. Sabahtan akşama kadar bakkal müşterilerle dolup taşıyor, bir müşteri çıkar çıkmaz diğeri giriyor. Gün sonu dükkânı kapatmadan önce taburanızdan kalkıp bakkala girip

196)oğlunuza diyorsunuz ki bugün işler güzeldi hadi kasadaki parayı ver de eve gidelim. Çocuğunuz hiç beklemediğiniz bir cevap veriyor ve baba kasada para yok diyor. Neden para olmadığını sorduğunuzda müşterilerin hepsinin veresiyeyle ürünleri aldığını söylüyor. Nakit akışı kötü

197)olan şirketler tam olarak böyledir; gelir tablolarında güzel karlar görebilirsiniz (tıpkı bakkalın veresiye defterinde olduğu gibi) ama sadece gelir tablolarında. Amerika’daki yatırımcıların temel analizde en önem verdiği konu nakit akışıdır ve nakit akışı olumsuz olan

198)şirketlere daima mesafeli yaklaşırlar. Nakit akışları; işletme faaliyetlerinden nakit akışları, yatırım faaliyetlerinden nakit akışları ve finansman faaliyetlerinden nakit akışları olarak üçe ayrılır. İşletme faaliyetlerinden nakit akışları; bir şirketin faaliyetlerini

199)sürdürme, borçlarını ödeme, temettü dağıtma gibi konulardaki yeterliliklerini gösterir. Jason Zweig, The Intelligent Investor eserine yaptığı şerhte geçmiş 10 yıl boyunca işletme faaliyetlerinden nakit akışlarını istikrarlı şekilde arttıran şirketlerin gelecekte de arttırma

200)potansiyelinin çok yüksek olduğunu ve bu şirketlerin borsa ne yaparsa yapsın kesin olarak değer noktasında büyüyeceğini ifade etmektedir. +++++++++++++++++++++++

201)Lakin işletme faaliyetlerinden nakit akışları daima dönem karıyla birlikte incelenmelidir; zira sağlıklı bir şirket daima dönem karının üzerinde işletme faaliyetlerinden nakit akışı oluşturmalıdır. ALKİM şirketinin son 10 yıllık işletme faaliyetlerinden nakit akışlarını

202)incelediğimizde şirketin bu kalemi istikrarlı bir şekilde arttıramadığını görüyoruz bu olumsuz. ALKİM firmasında işletme faaliyetlerinden nakit akışları çeyreksel bazda incelendiğinde çeyreklik dönem karı 64 milyon gelmiş, işletme faaliyetlerinden nakit akışları ise 81 milyon

203) gelmiş. İşletme faaliyetlerinden nakit akışları dönem karının üzerinde geldiği için olumlu. Nakit akış kalemlerini çeyreklik incelemeye ek olarak dönemsel incelemeye de ihtiyaç var. ALKİM’İN dönemsel bazda karı 151 milyon gelirken işletme faaliyetlerinden nakit akışları 175

204)milyon gelmiş. Yani işletme faaliyetlerinden nakit akışlarında hem çeyreklik hem de dönemsel başarılı bir nakit akışı var. Olumlu. Yatırım faaliyetlerinden nakit akışları, işletmeye gelecekte kar sağlayacak kaynaklara yapılan yatırımları gösterir. Çok sorulan bir soruda

205)işletmenin yatırım yaptığını mali tabloların neresinde görüleceğidir. Bunun için bu başlığa bakılmalı. Yatırım faaliyetlerinden nakit akışlarının negatif olması tam istenilen bir durumdur.

206)ALKİM firması gerek çeyreksel bazda gerekse dönemsel bazda yatırım faaliyetlerinden nakit akışlarını negatif yapmayı başarmış. Olumlu bir durum

207)Finansman faaliyetlerinden nakit akışları, işletmeye fon sağlayan kuruluşlara veya bireylere yapılan ödemeleri gösterir. Bu başlığın daima negatif olmasını isteriz; zira şirketin finansal yükümlülüklerini azaltması olumlu bir durumdur.

208)ALKİM firması dönemsel olarak finansman faaliyetlerinden nakit akışını negatif yapmayı başarmış. Bu olumlu bir durum.Lakin çeyreksel olarak finansman faaliyetlerinden nakit akışı pozitif gözüküyor bu olumsuz bir durum. Şirketin yılsonuna kadar bunu düzeltmesi lehine olacaktır

209)Nakit akışlarından sonra inceleyeceğimiz konu kar marjları. P. Lynch, “One Up on Wall Street” eserinde kar marjları yüksek olan şirketlerin genellikle en düşük maliyetle çalışan şirketler olduğunu ve bunların ekonomik krizleri bile çok rahat atlatacak güçte olduklarını ifade

210)etmektedir. Uzun vadeli yatırımda tüm fikir yürütmelerimizin son noktasında cevaplamamız gereken soru: Tüm kriz ve olumsuz senaryolarda dahi şirket uzun vadede ayakta kalacak mıdır?” olduğunu düşündüğümüzde yüksek ve istikrarlı kar marjları hayati öneme sahiptir.

211)P. Fisher (Common Stocks and Uncommon Profits) yarım asırlık korkunç karlar getirecek şirketleri bulma tecrübesine dayanarak uzun vadede korkunç karlar getirecek şirketlerin tamamının ortak özelliğinin istikrarlı ve yüksek kar marjlarıyla çalışması olduğunu söylerdi.

212)Fisher tüm marjları önemsemekle beraber özellikle Net Faaliyet Kar Marjına çok önem verirdi.ALKİM şirketinin uzun vadede kar marjlarında bir istikrar yakalamış son dönemde ise bir yükseliş trendine geçmiş bu çok olumlu. Buna ek olarak şirket tüm marjlarda yüksek bir seviyeyle

213) çalışıyor bu çok olumlu. ALKİM firması P. Fisher’in çok önem verdiği Net Faaliyet (Esas Faaliyet) kâr marjını neredeyse istikrarlı bir vaziyette arttırmış ve burada da yüksek bir seviyeyle çalışmış. Olumlu.

214)Kar marjlarından sonra inceleyeceğimiz konu, şirketin temettü verme durumudur. Temettüyle ilgili öncelikle bazı yatırım gurularının görüşlerini vermenin uygun olacağını düşünüyorum. DCF modellemesinin rehber kitabı niteliğinde olan “The Theory of Investment Value” adlı

215)eserin yazarı; John Burr Williams, “Sütü için bir inek, yumurtaları için bir tavuk ve kahretsin ki temettüleri için bir hisse…” diyerek yatırımda temettünün önemine vurgu yapmıştır. John Rockefeller, hayatta kendisine zevk veren tek şeyin temettü almak olduğunu

216)ifade etmektedir. Karşıt Yatırım stratejisinin en büyük gurularından olan David Dreman karşıtların rehber metni olan “Contrarian Investment Strategies” eserinde temettü verimi yüksek ve istikrarlı olan şirketlerin kendi yatırım stratejisinde çok önemli bir yeri olduğunu

217)ifade etmiştir. Benjamin Graham “The Intelligent Investor” eserinde yıllar boyunca istikrarlı bir şekilde temettü veren şirketlerin yüksek kaliteli şirket kapsamında değerlendirilebileceğini ifade etmektedir (Graham, bu sözüyle sadece temettünün önemini anlatmıyor aynı

218)zamanda kaliteli şirketlerin bir temel özelliğini de anlamamızı sağlıyor). Temettü uzun vadede (kısa vadede sıfır toplamlı bir oyundur) yatırımcı için çok önemli bir kalite göstergesi ve nakit akış kapısı olsa da Jason Zweig’in ifade ettiği gibi hiçbir akıllı yatırımcı sadece

219) temettüsü için bir şirkete yatırım yapmaz; temettüye hissenin alım gerekçesini güçlendirecek bir unsur olarak bakar. Temettü konusunda dikkat edilmesi gerekilen bir husus da şirketin karlarının büyük kısmını temettü olarak vermemesidir, bu durumda şirket büyümesinin yolunu

220)kapatır. Büyüme yatırım stratejisinin en büyük gurularından olan P. Fisher “Common Stocks and Uncommon Profits” eserinde büyümesini tamamen durduracak çapta temettü veren şirketlerin genel olarak fiyat açısından kötü performans gösteren şirketler olduğuna vurgu yapıp

221)yatırımcıları bu konuda uyarmaktadır. ALKİM şirketi neredeyse kurulduğu günden bu yana istikrarlı bir şekilde temettü veren bir şirket, bu kapsamda yüksek kaliteli bir şirket olarak nitelendirilebilir. Buna ek olarak şirket yönetimiyle yaptığım görüşmede verdikleri temettünün

222) büyümelerine engel olabilecek düzeye gelmemeleri hususundaki fikirlerini sordum. Yöneticiler, büyümelerine engel olmayacak düzeyde temettü dağıtımına önem verdiklerini söylediler buna ek olarak temettü ve sermaye kazancı arasındaki dengeyi her zaman gözettiklerini söylediler

223) eğer sermaye kazancı az olursa temettü oranını yüksek tutuyorlar sermaye kazancı yüksek olursa da bu sefer temettü oranını azaltıyorlar. Geçmişteki temettü istikrarı önemli lakin bunun gelecekte devam etmesi daha önemli malum şirket yeni bir yatırım sürecine girdi. Bu durumu

224)sorduğumda şirket yönetimi yaptıkları yatırımların istikrarlı temettü verme alışkanlıklarına engel olmayacağını söylediler bu da olumlu bir durum. Şirketin takas analiz verilerine baktığımızda (ben kimin neyi aldığından ziyade ne için aldığıyla ilgilendiğimden dolayı takas

225)verilerini kullanmıyorum ama ilgilenenler olabileceği düşüncesiyle bilgiseline dahil ettim) yabancı yatırımcı oranı %25,1 kurumsal yatırımcı oranı %7,9 banka oranı %0,8 ve aracı kurum oranı %66 olarak gözüküyor. ++++++++++++++++++

226) Şirketin takas kısmında ağırlığı en fazla olan 10 şirketin listesi aşağıdaki tabloda gösteriliyor.

227)Şirketin takas analizinden sonra sırada şirketin değerlemesi var. Değerlemede indirgenmiş nakit akımları, net aktif değer, görece değerleme vb. çeşitli yöntemler kullanılsa da içlerinde en kolay olan ve en rahat uygulanan görece değerleme (piyasa çarpanları) olduğu için ben

228)burada onu kullanacağım. P. Fisher, piyasa çarpanları olarak nitelendirdiğimiz F/K, PD/DD, FD/FAVÖK vb. rasyolarda var olan değişimlerin kısa ve orta vadede gerçekte olacakların değil finans camiasının olacağına inandığı şeylerin bir yansımasını oluşturduğunu ifade etmektedir

229). Peterson “Inside the Investors Brain” eserinde Fisher’la aynı şekilde hisselerde var olan çarpanların gerçekliği değil sadece finans camiasının beklentilerini yansıttığını ifade etmektedir. Peki finans camiası dediğimiz geniş insan topluluğu yanılabilir mi?

230)Milyonlarca kez yanıldı ve yine yanılması çok kuvvetli bir ihtimal. Nejat Muallimoğlu “Hitabet” adlı eserinde toplulukların ortalama zekâ yaşının 13 olduğunu ifade etmektedir. Ben şahsen 13 yaşındaki yeğenimin defalarca yanıldığına şahit oldum o yüzden finans camiasının

231)yanılsamalarına da fazla şaşırmamak gerekiyor. Piyasa çarpanlarında F/K, PD/DD, FD/FAVÖK, PD/NS, F/NA, PEG vb. olan rasyolar mevcut. Bu bilgi selinde sadece F/K, PEG ve PD/DD rasyolarına değineceğim.

232) İlk olarak F/K rasyosundan başlıyorum. F/K rasyosundaki “F” şirketin piyasa fiyatını (isterseniz hisse fiyatını da alabilirsiniz) “K” ise şirketin net karını (f kısmına hisse fiyatını aldıysanız buraya da hisse başı karı almalısınız) ifade eder.

233)“A Test of Ben Graham’s Stock Selection Criteria” adlı eser Graham’ın 5 yıllık zirve F/K’sının %40 aşağısında olan şirketleri direkt araştırma kapsamına aldığını ifade etmektedir (Bakın direkt satın almıyor sadece araştırma kapsamına alıyor).

234)Gallea ve Patalon, geriden gelen F/K ve önden giden (prospektif) F/K arasındaki makasın önemli alım imkanları verebileceğini söylüyor. Geriden gelen F/K aracı kurum hesabınızda şirket için gördüğünüz F/K’dır. Prospektif F/K ise “hisse fiyatı/beklenen hisse başı kar”

235)formülüyle hesaplanır. Eğer bir şirketin Prospektif F/K’sı geriden gelen F/K’dan düşükse ve bu makas ne kadar çok açıksa o kadar iyi bir alım imkânı oluşturabilir (Sözgelimi, geriden gelen f/k 30 prospektif f/k 10 olması gibi) lakin burada dikkat çekmek istediğim bir konu var

236). Yazarlar prospektif F/K bilgisini verdikten sonra şu ifadeyi kullanıyor: Geleceğe dönük kar tahmini yapmak sanılandan çok daha zor bir iştir.

237)P. Lynch, F/K rasyosunun kendine has sorunları sebebiyle PEG Rasyosunu icat etmek zorunda kalmıştır. PEG Rasyosu, F/K: Net Kar Yıllık Büyüme Oranı formülüyle hesaplanır. PEG Rasyosunda kullanılan “F/K: Net Kar Yıllık Büyüme Oranı” formülünde kaç yıllık büyüme oranının

238)kullanılacağı kafaları karıştıran bir soru işareti bu sorunun cevabı şirketin döngüsel olup olmamasına göre değişir. Döngüseller tarihsel ortalama olarak 10 yılda bir döngüye maruz kalma ihtimali içerisindedirler. Bu yüzden döngüsel şirketlerde net kar büyüme oranını 10 yıl

239)almak mantıklı. Ben döngüsel olmayan şirketlerde 5 yıllık büyüme oranını kullanıyorum ve gayet işlevsel oluyor. PEG Rasyosunun mucidi P. Lynch bazen 1 yıllık net kar büyüme oranını da kullandığını ifade ediyor. Mucide saygısızlık yapmak istemem lakin 1 yıllık oran ciddi

240)yanılgılara ve hesap hatlarına sebep olabiliyor o yüzden dikkatli olmakta yarar var. Lynch PEG Rasyosu 0.50 altında olan şirketleri kelepir 1’e kadar olanları makul ve 1 üzeri olanları pahalı bulduğunu söylerdi. Lynch PEG Rasyosunu hesaplarken yer yer temettüyü de kullanıyor.

241) “(Uzun vadeli büyüme hızı+ ortalama temettü verimi): F/K” formülünü kullanarak hesaplamasını yapıyor. Ben yeni başlayanların kafasını karıştırmamak adına bu formülü kullanmayıp üstteki formülü kullanmasını tavsiye ediyorum.

242)PD/DD rasyosunda “PD” şirketin piyasa değerini ifade ederken “DD” kısmı şirketin defter değerini ifade etmektedir. Defter Değeri kavramının kendine has sorunları mevcuttur. Öncelikle birçok şirketin mal varlıkları yeniden değerlemeye tabi tutulmadığı için gereğinden çok az

243) bir değerle bilançoda gözükmektedir. Bunun tam aksinin olduğu durumlarda söz konusudur. Buffet “New Bedford” dokuma fabrikasını kapatma kararı alınca 866.000 dolar defter değerine sahip olan teçhizatını yalnızca 163.000 dolara satabildi. Bu yüzden defter değerinin sağlıklı

244) bir değerlendirmesini bulmak için aktiflerin güncel değerlerini; ekspertiz, alanda deneyimli kişiler, alıcı konumunda olabilecek şahıslarla görüşme yapmak ve sonrasında ona göre bir PD/DD rasyosu çıkartmak gerekmektedir. Eğer bunları yapamıyorsanız PD/DD rasyosunu değerleme

245)dışında bırakmakta göz önünde bulunduracağınız ihtimallerden biri olmalıdır. Eğer defter değerini sağlıklı bir biçimde hesapladıysanız şirketin bu rasyoya göre pahalı olup olmadığını anlamak için PD/DD oranını şirketin özsermaye karlılığıyla kıyaslamalısınız. Yaşar Erdinç

246)Hoca PD/DD rasyosunu özsermaye karlılığı ekseninde incelemeyen her yaklaşım çöptür derdi. Bu yüzden muhakkak PD/DD özsermaye karlılığı ekseninde incelenmelidir. Kalıp yargıların hatalı olma ihtimali sebebiyle ben PD/DD’yi TÜFE endeksi ve Özsermaye karlılığını harmanlayarak

247) inceliyorum. Sözgelimi TÜFE endeksinin %20 olduğu bir ülkede %60 Özsermaye karlılığına sahip bir şirketin PD/DD 3 ve altında makuldür. TÜFE nin %10 olduğu durumda özsermaye karlılığı %40 olan bir şirket PD/DD si 4 ve altında olursa makuldür.

248) P. Lynch, piyasa çarpanlarının pahalılık veya ucuzluğunu belirlemede kullanılacak en iyi yöntemlerden birinin şirketin çarpanlarını sektörle karşılaştırmak olduğunu söylerdi. Lynch buna ek olarak çarpanların kendi tarihsel ortalamalarının yukarısında veya aşağısında olup

249)olmadığına bakılmasının da makul bir yol olabileceğini ifade ederdi. Bu rasyoları ve bilgileri ALKİM firmasına uyarlamayı gerçekten isterdim lakin son SPK mevzuatı, insanların bir hisseye pahalı veya ucuz denildiğinde gösterdiği abartılı tepki ve insanları yönlendirme gibi

250) bir algı oluşturmamak adına burada şirketin değerlemesini yapmayacağım. Piyasa çarpanları bağlamında son olarak değinmek istediğim husus, görece değerleme yaparken amacımız şirketin fiyatının ucuz olup olmadığına bakmaktır. W. Buffet ++++++++++++++++++++

251) “Berkshire Hathaway Letters to Shareholders 1965-2019” mektuplarında, “Çok iyi bir şirketi iyi fiyattan almak, iyi bir şirketi çok iyi fiyattan almaktan daha iyidir” diyor. Buffet bilhassa Munger ile tanıştıktan sonra birçok şirketi ederinin çok üzerinde fiyatlardan almıştır

252) (kafamızdaki kelepir avcısı Buffet imajıyla çelişebilir lakin yapacak bir şey yok). P. Fisher, asla ama asla bir şirketi sadece ucuz olduğu için almamak gerektiğini söyler. Ona göre bir şirket ancak size büyük bir kazanç vadettiği zaman alınmalıdır. Birçok kıymetli değer

253) yatırımcısı hocamız önce fiyatı sonra şirketi incelerken ben bu sözlere istinaden daima önce şirketi sonra fiyatı incelerim (Bu yüzden görece değerlendirme kısmını mali analizin sonunda işliyorum). Ayrıca unutulmaması gerekilen bir husus, kaliteli bir malı ucuzdan

254) alabileceğiniz en uygun zaman insanların korktuğu ve paniklediği zamanlardır. Eğer böyle bir ortamda duygu anlamında diğerlerinden farklılaşamıyor veya o zamana kadar sabredemiyorsanız kaliteli bir malı çoğu zaman pahalıdan almayı kabul etmelisiniz.

255)Şirketi analiz ettik; kaliteli veya kalitesiz bir şirket olduğunu belirledik sonrasında ise değerleme yaptık; şirketin ucuz veya pahalı olduğunu belirledik. Tüm işimiz bitti mi tabiki hayır. Bundan sonra kalitatif (niteliksel) analiz başlıyor. Rahmetli Yaşar Erdinç Hoca bir

256) şirketi çok iyide analiz etsek kalitatif analizin bir parçası olan yatırımcı ilişkileri departmanıyla görüşmediysek "Analizin yarım kalmış” derdi. Kalitatif analiz üzerine çeşitli guruların görüşleri ve eylemleri şu şekildedir: P. Fisher, inzivaya çekilip şirketin

257) mali tablolarını analiz ederek, istatistiksel modellemeler geliştirerek, üstün zekayla ileri düzeyde matematiksel hesaplamalar yaparak korkunç karların asla kazanılamayacağını ifade ediyor. Fisher, korkunç karlar için kalitatif analizin parçaları olan görüşme ve gözlem

258) verilerine vurgu yapıyor. Bunların içerisinden de özellikle şirket görüşmelerine çok önem veriyor. Fisher, görüşünde çok haklı zira şirket görüşmeleri temel analizin olmazsa olmaz parçasıdır. P. Lynch, en çok kar ettiği şirketleri çevresini gözlemleyerek bulduğunu ifade

259) ediyor. Sıradan bir birey belki iyi bir analist kadar detaylı rapor hazırlayamaz ama sosyal hayatı gözlemleyerek kaliteli şirketleri doğru zamanda portföyüne bir analistten çok önce alabilir. Burada en temel sorun, şirketin bize verdiği bilgilerin doğru olup olmadığından

260) nasıl emin olacağımızdır. P. Lynch, binlerce şirketle yaptığı görüşmelere dayanarak, yatırımcı ilişkileri departmanı ve şirket yöneticileriyle yaptığımız görüşmelerde bize sunulan bilgilere tamamen güvenebileceğimizi söylüyor. Lynch, şirketler gelişen ve şeffaflaşan dünyada

261) yalan söylemeleri durumunda yalanın hemen ortaya çıkacağını ve bunu örtbas edemeyeceklerini biliyorlar, diyor. Ben bu bilgiseli içerisinde kalitatif unsurun parçaları olan yatırımcı ilişkileriyle görüşme, yöneticilerle görüşme, şirketin sahadaki durumunu gözlemleme gibi

262) eylemler sonucunda elde ettiğim bilgileri bilgiselinin bir yerinde toplamaktansa dağınık bir biçimde ilişik olduğu konu başlıkları içerisine serpiştirdim. O yüzden bir daha burada almaya gerek duymuyorum. Bunun yerine uzun vadeli yatırım stratejisi bağlamında oluşturulan bu

263) temel analiz bilgiselinde yararlı olacağını düşündüğüm kademeli alım, çeşitlendirme, yatırım vadesi, sabretme süreci, şirketin takibi, finansal piyasalardaki olası olumsuzluklar vb. konularda farklı yatırım gurularının görüşlerini ve kendi fikirlerimi ifade etmek istiyorum.

264) Öncelikle kademeli alım konusundan başlamak istiyorum. Benjamin Graham’ın “The Intelligent Investor” kitabında yer alan aşağıdaki grafik aynı yatırım enstrümanına (biri S&P 500 endeksi, diğeri bunu birebir taklit eden VOO Etf) yatırılan paranın fiyat grafiğini gösteriyor.

265) Üstteki kademeli olarak alınmış alttakinde ise blok alım yapılmış. Kademeli alım yapan başlangıç yılındaki düşüşe rağmen hala karda. Bu yüzden Graham, uzun vadeli yatırımların kademeli olarak alınmasını tavsiye ediyor

266) Graham ayrıca, kademeli alımlarda asla büyük bir yükselişten hemen sonra alım yapılmamasını öneriyor çünkü Graham, Rönesans’tan beri insanların hiçbir ağacın gökyüzüne kadar yükselemeyeceğini bildiğinin farkında. P. Lynch, kademeli alımlar için en uygun zamanların borsada

267) birkaç yılda bir gerçekleşen kriz veya düşüş zamanları olduğunu beyan ediyor. Korkunç karların ancak bu zamanda gösterilen satın alma cesareti ve sonrasında devam eden bunları satmama sabrı ile oluşacağını vurguluyor. W. Buffet, Columbia Üniversitesinde bir grup finans

268) öğrencisine verdiği seminerde şu tavsiyede bulunuyor: “Size nasıl zengin olacağınızın tüyosunu vereyim mi? Kapılarınız kapatın, başkaları açgözlü olduğunda korkun, başkaları korktuğunda da açgözlü olun.” Kademeli alımlarda kademeleri bu bakış açısına göre şekillendirmek

269) uzun vadede çok makul olacaktır. Burada hayati soru şu: Peki insanların açgözlü olduğu veya korktuğu zamanları nasıl bileceğiz? Bu konuda içerik analizi metoduyla linear regresyon modeli kullanılarak yapılan bir çalışmanın sonuçlarına göre; piyasayla ilgili olumlu haberlerin

270) ve olumlu beklentilerin olduğu dönemler insanların açgözlü olduğu zamanlar, piyasayla ilgili olumsuz haberlerin ve olumsuz beklentilerin olduğu zamanlar ise insanların korktuğu zamanlardır. İnsanların korktuğu zamanlarda piyasada risklerin olmadığı gibi biraz radikal

271) bir iddiada bulunacak değilim ama ben bu dönemlerde Wilbur Ross’un Wall Street Journal’de yayımlanan söyleşisindeki düşüncelerini merkeze alıyorum. Wilbur Ross: “Biz yatırımlarımızı gerçek risk ile algılanan risk arasındaki makas açıldığında yapıyoruz” diyor.

272) Piyasayla ilgili insanların korktuğu zamanlarda elbette riskler var ama çoğu zaman burada algılanan risk gerçek riskten fazla oluyor ve aradaki makas çoğu zaman deneyimli yatırımcıların kar etmesini sağlıyor.

273) Kademeli olarak incelenen şirketi portföye aldıktan sonra sırada nasıl bir çeşitlendirme yöntemi izleyeceğimiz var. Sadece sınırlı bir çeşitlendirmeyle odaklı bir yatırım mı yapılmalı yoksa daha kapsamlı bir çeşitlendirmeye mi gidilmeli? B. Graham 10-30 arasında hisseden

274) çeşitlendirme yapmayı önerir. Greenblatt, sihirli diye tanımladığı formülünü uygularken 20-30 arası hisse önerir. Buffet 10 hisseyi geçmemeyi önerir. Gallea ve Patalon 20 hisseden aşağı düşmemeyi önerir. Akademik literatürde farklı sektörlerden seçilmiş 15 hissenin %85

275) oranında makul bir çeşitlendirmeyi sağlayacağı görüşü mevcuttur. Çeşitlendirme noktasında bazı başarılı yatırımcıların odaklı yatırım yapıp elinden geldiğince az hisse tutması sıkcana karşılaşılan bir durumdur. +++++++++++++++++++++++++

276) Birçok bireysel yatırımcı bu veriyi göz önüne alıp sınırlı hisseden oluşan odaklı bir yatırımı tercih ediyor lakin Jason Zweig Wall Street Journal’da yayımlanan bir yazısında 3,4,6,8,9 gibi sayılarda sınırlı hisseyle odaklı yatırım yapan başarılı yatırımcıların çoğunun

277) tercih ettikleri şirketin yönetim kurulunda görev aldıklarını hatırlatıyor ve bu nüans dolayısıyla yatırımcıları ikaz ediyor. Odaklı yatırımın tercih edilişinde en ağırlıklı görüş karları maksimize ettiğidir halbuki Bernstein “The Four Pillors of Investing” adlı eserinde

278) doğru şekilde seçimlerle oluşturulan ve makul düzeyde çeşitlendirmeyi yansıtan bir portföyün sadece riskleri minimize etmeyeceğini aynı zamanda karları da maksimize edeceğini ısrarla ifade ediyor. Unutulmaması gerekilen bir diğer noktada değer yatırımının temel

279) kavramlarından olan Güvenlik marjı kavramını uygulamanın en basit yollarından birinin de çeşitlendirme olduğudur. Şu ana kadar bahsedilen çeşitlendirme sadece bir varlık enstrümanı olan hisse senetleri üzerinden yapıldı. Peki diğer varlık enstrümanlarını kapsayan

280) bir çeşitlendirmeyi yapmalı mıyız? Öncelikle orta ve kısa vade için düşündüğünüz bir portföyünüz varsa kesinlikle sabit getirili, döviz, emtia, kripto para, nakit vb. içinde barındıran bir çeşitlendirme yapmalısınız. Peki ya uzun vadeli portföyünüz de?

281) Gneezy’nin “Quarterly Journal of Economics’de yayımlanan çalışmasına göre 100 yıllık bir sürede hisse senetlerinin ortalama reel getirisi %7,9’ken sabit getirili enstrümanların reel getirisi %1 olmuştur. Aradaki %6,9’luk fark hisse senedi risk primidir.

282) Uzun vadede oluşturulacak bir portföyde diğer varlık enstrümanlarının olması akademik literatürde sıklıkla tavsiye edilse de ben hisse senedi risk primi sebebiyle kademeli alım için ve dramatik düşüşlerde hem psikolojimizi rahatlatmak hem de kelepir fırsatları toplamak için

283) kenarda tutacağımız nakit dışında, kalan tüm portföyün hisse senetlerinden oluşmasını öneriyorum. Peterson’da aynı şekilde uzun vadeli portföyün salt hisse senetlerinden oluşmasının karlılık açısından daha makul olacağını söylüyor. P. Lynch’de uzun vadede %50 sabit getirili

284) %50 hisse senedi ağırlıklı bir portföydense %100 hisse senetlerinden oluşan bir portföyün uzun vade için çok daha karlı olacağını ifade ediyor.

285) Kademeli olarak portföyümüze çeşitlendirilmiş hisse senetlerini dahil ettik. Bundan sonraki önemli soru şu: Portföyümüzde uzun vadeli olarak tutacağımız hisselerimizde vademiz ne kadar olmalıdır? Öncelikle bu sorunun cevabı kişiden kişiye hayatın karşımıza çıkardığı

286) sorunlara göre elbette değişecektir. Türkiye özelinde ise garip bir şekilde kişiler 1 yılın altındaki yatırımlarını bile uzun vade olarak nitelendirmekte, öncelikle Türk muhasebe sistemine göre 1 yılın altındaki her yatırım kısa vadelidir. Amerika muhasebe sistemine göre ise

287) 3 yılın altındaki yatırımlar kısa vadelidir. Bu yüzden ülkeler arasında vade kavramına yaklaşımda farklılıklar olabilir. Buffet uzun vadeli yatırımın en az 5 sene olması gerektiğini söylüyor. P. Lynch bir hisseye vakit tanıma süresini 3 yıl uzun vadeli yatırım süresini ise

288) minimum 5 yıl alıyor. B. Graham 10 yıllık bir vadenin uygun olacağını söylüyor. P. Fisher uzun vadeli yatırımlarını 20 yıla kadar elinde tutuyor. P. Lynch uzun vade kapsamında aldığı bir şirketin başına büyük bir şey gelmedikçe elde tutma taraftarı olduğunu söylüyor.

289) Fisher, alım gerekçeleri değişmediği sürece sonsuza dek bir hisseyi elinde tutabileceğini söylüyor. Şirketlerin insan ömrü gibi bir kısıtı olmadığı için uzun vade kapsamında uygun fiyatla alınan şirketin alış gerekçeleri değişmediği sürece elde tutulması yani bir vade sınırı

290) konulmaması bana da en makul gelen görüş. Yatırım vadesi belirlendikten (veya hiç belirlemedikten) sonra, en zor olan süreç başlıyor. Sabredip bekleme süreci. Bence şu ana kadar anlattıklarım içinde uygulama açısından en zor olanı kısım burası. Sabretme süreci içinde çok

291) fazla “gürültüye” maruz kalacaksınız. Bu gürültülerle başa çıkmak bir noktada zor olacak ama asıl sorun bu değil, insanın başkalarından kaçması kolayda zor olan kendinden kaçması. Bu sabretme sürecinde bir veya iki tane majör düzeyde kriz görme ihtimaliniz çok yüksek

292) bu krizlerde şirketinizin hisse fiyatının %90’a kadar düşebilme ihtimali olduğunu ifade etmek isterim. Bu durumda devreye beyninizdeki “amigdala” noktası girecek. Öncelikle sizi muhteşem bir stres içine sokacak, sonrasında kalp atışlarınızın hızlandığını fark edeceksiniz,

293) o anda istemsiz bir şekilde ayaklarınızın titremeye başlayacak, karnınızda ince ama acı verici bir sızı hissedeceksiniz, avuç içiniz anlamsız bir şekilde terlemeye başlayacak, gözbebekleriniz hiç olmadığı kadar genişleyecek, eskisine nazaran çok daha az sayıda ve çok daha

294) zor biçimde nefes alıp vermeye başlayacaksınız, alın kaslarınız daha önce olmadığı bir şekilde gerilmeye başlayacak (bazı duayen yatırımcılar bile bu duygu durumuyla baş edemediği için hiç adeti olmadığı halde 2008 majör krizinde çaresiz stopp loss yaptılar)

295) Bu korku filmi sahnesini andıran buhran ve hafakanlarla dolu sürede eğer sabredip hareket etmeme erdemini veya yeni alımlar yapma cesaretini gösterirseniz sonrasının çok güzel olması içten bile değil.

296) Şirketinizi analiz ettiniz, değerlemesini yaptınız, kademeli alımlarla ve makul bir çeşitlendirmeyle portföyünüzü oluşturdunuz. Bundan sonra elbette ki en önemli husus sabretmek ama bir göreviniz daha var: şirketin gidişatını takip etmek. B. Graham, yıllar geçtikçe

297) şirketlerin kalite ve karakterlerinin değişebileceğini bu yüzden belli periyotlarla şirketin takip edilmesi gerektiğini ifade ediyor. P. Lynch hisse senetlerinin yeni doğmuş bir çocuk gibi olduğunu ve eğer ilgilenilmezse ölebileceğini ifade ediyor ve ekliyor en azından

298) 6 ayda bir finansal checkup yapılması gerekir. Yaşar Erdinç Hoca, şirketin her gün haber akışının takip edilmesini, 3 ayda bir finansal tablolarının incelenmesini ve her yıl sonunda yıllık faaliyet raporlarının okunmasını bir zorunluluk olarak görüyor. Uzun yıllar şirketin

299) faaliyet raporlarını, finansal tablolarını okumak birazcık sıkıcı gelebilir lakin analiz yapmayı sevmek bu piyasada bir gerekliliktir. Drobny “Inside the House of Money” eserinde Hedge Fon piyasasının “Papa”sı olarak tanımladığı Leitner’in yatırım konusuna, çok sevdiği

300) entelektüel bir oyun olarak baktığını söylüyor. Analiz ve yatırımı sadece para için yapmak sürdürülebilir bir davranış değildir. +++++++++++++++++++++++

301) Finans psikoloğu olan Peterson, piyasada salt para kazanmak için mücadele etmenin ruh sağlığının iyi olmadığının ve bir özgüven eksikliği yaşandığının göstergesi olduğunu söylüyor. Bir de Yaşar Erdinç Hoca hisse senedini takip etme sürecinde asla hissenin şeytanı olan

302) hisse fiyatlarına bakılmamasını önerirdi. Sürekli hisse senedi fiyatına bakmak kişide fazla volatiliteye maruz kalma gibi bir duygu uyandırabilir buda yatırımda vadenizin kısalmasına sebep olabilir. Ayrıca size bir sır vereyim,

303) hisse fiyatları siz hiç bakmadığınızda da artabilme gibi bir özelliğe sahip! Hisse fiyatına bakmamayla ilgili dolaylı yönden bağlantılı olan bir çalışma var. Mischel, Shoda ve Rodriguez’in kurabiyeler ve çocuklar üzerinden yaptığı bir çalışma var. Bir grup çocuğa

304) önce kurabiyeler gösteriliyor ve sonra kurabiye göz önünde olan bir yere koyuluyor. Diğer grup çocuğa ise kurabiyeler gösteriliyor daha sonrasında kurabiyeler göz önünde olmayan bir yere koyuluyor. Her iki gruba da kurabiyeleri yememeleri öğütleniyor. Kurabiyeleri göz önünde

305) olan çocuklar kurabiyeleri diğer gruba göre daha erken yiyor. Hisse senetlerini bir kurabiye olarak düşünürsek onların fiyat grafiğine ne kadar az bakarsanız yatırımlarınızı daha uzun vadeli yapma imkânınız artar.

306) Bence kurabiyeleri çocuklardan veya çocukları boşverin “kendinizden” uzak bir yere koyun! Rekabet gücü yüksek şirketlerde bakılacak en son değişken hisse fiyatıdır. Buffet 1976 yılında GEICO hisseleri 61 dolardan 2 dolara düştüğünde alımlarını yapmaya başladı.

307) Herkes kendisine neden bu şirketi aldığını sorduğunda, şirketin çeşitli sorunları var doğru lakin rekabet gücünde değişen bir durum yok bu yüzden alıyorum demiştir. Uzun vadeli yatırımcı genel olarak bu tür şirketlerde bilgiseli özelinde ise ALKİM şirketinde hisse fiyatına

308) bakmaktansa rekabet gücünde bir değişiklik olup olmadığını belli periyotlarla kontrol etmelidir. Bist’te görece bir boğa piyasasının yaşandığı ve Margin of Safety adlı finans klasiğinin yazarı Seth Klarman ifadesiyle her yatırımcının büyük bir dahi olduğu bu dönemde

309) birazdan anlatacağım tarihsel veriler birazcık önemsiz kalabilir lakin ben yine de bunları anlatmanın önemli olduğunu düşünüyorum. Borsanın ve hisse senetlerinin tarihi hep karların ve büyük zaferlerin tarihi değil bazen yıllar boyunca sürecek zararlı bekleyişlerin ve

310) dramatik kayıplarında tarihidir. 1966-1983 yılları arasında yani tam olarak 17 yıl boyunca hisse senetleri sıfır reel getiri sağlamıştır. 1929 yılındaki krizden kısa bir süre önce yatırım yapan kişilerin neredeyse büyük çoğunluğu anaparasını çıkarmak için yaklaşık 20 yıl

311) beklemek zorunda kalmıştır. Hisse senedi yatırımı yapan bireylerin çok az düşündüğü bir konuda niçin hisse senetlerinin bu kadar karlı olduğudur. Yukarıda saydığım tarihsel riskler sanırım bu karlılığın gerekçesini açıklıyordur. Yüksek risk=Yüksek kar.

312) Bu riskleri bir birey göze alamıyorsa hisse senedi dışında varlık enstrümanlarına yatırım yapması veya portföyünde hisse senetlerinin ağırlığını %25’i geçmeyecek şekilde ayarlaması daha makul olabilir. Bu saydığım dramatik tarihsel veriler borsada yatırım yapan bireylerin

313) kendine çok güvenmemesi noktasında önemli bir uyarı niteliğinde. Peki insanlar gerçekten böyle mi yani kendilerine güvenmiyorlar mı? Richard Sennet’in “The Corrosion of Character” adlı eserinde yaklaşık 1milyon denek üzerinde gerçekleştirilen araştırmada

314) bireylere, yaptıkları işte ne düzeyde oldukları soruluyor. Katılımcıların %70’i iyi olduğunu %28’i çok iyi olduğunu ve sadece %2’si kötü olduğunu söylüyor. Yani bireylerin %98’i yaptıkları işte iyi ve başarılı olduğunu düşünüyor.

315) Sanırım insanlar (bende dahil) kendilerine olduğundan fazla değer biçiyor ve yanılma ihtimalini yok sayıyor. Bu belki her alanda tolere edilebilir ama finansal piyasalarda asla... Pedro Calderon de la Barca “Life is a Dream” eserinde,

316) insanın en büyük günahının dünyaya gelmek olduğunu söylerdi. Bence bu günahtan sonraki insanoğlunun en büyük günahı kendine güvenmesidir. O yüzden piyasalara karşı alçakgönüllü olup kendimize aşırı güvenmemek bunu yaparken de kendimizle barışık olmak orta yollu ve doğru

317) bir tercih olacaktır. Ben tavsiye kelimesini çok sevmiyorum; çünkü hiyerarşik bir ilişkiye atıf yapıyor ve Rousseau’nun “Toplumsal Sözleşme“sinden bu yana hiyerarşik ilişkilerin zayıfladığına inanıyorum. Bir fikir alışverişi kapsamında çocuklarımıza uzun vadeli

318) bir portföy oluşturabiliriz. Böylece onların matematik derslerinin iyi olmasına da katkı sunmuş oluruz; nasıl mı? Şöyle ki onlarI bizim gibi %200-%300 gibi küçük karları hesaplamakla değil karları 30-40 katını bulan portföylerinin yıllık birleşik getirisini

319) hesaplamakla uğraştırarak. Bahsettiğim devasa karlara inan ki doğru şirket seçimiyle uzun vadede ulaşmak çok ama çok kolay olacaktır. Politika biliminin tarihinde görülen en büyük entelektüel şölende Juan Linz ve Donald Horowitz fikirlerini karşılıklı olarak ifade etmektedir

320) Yale Üniversitesinin saygın akademisyenlerinden olan Juan Linz’in ateşli eleştirileri nihayete erdiğinde, Donald Horowitz ayağa kalkarak: “Sayın Linz beni eleştirerek fikirlerimin yayılmasına vesile olduğunuz için size sonsuza dek minnettar olacağım” demiştir.

321) Bu bilgiseli kapsamında var olan sayısız hatadan en azından birkaçını ifade edip hatalarımı düzeltme imkânı veren herkese minnettar olacağımı ifade etmek isterim. En içten saygılarımla...



Follow us on Twitter

to be informed of the latest developments and updates!


You can easily use to @tivitikothread bot for create more readable thread!
Donate 💲

You can keep this app free of charge by supporting 😊

for server charges...